带量采购是否让华东医药股票成了化工股

2018年12月6日，牵动了无数医药工作者的4+7带量采购招标工作正式结束：本次采购31个试点通用名药品有25个集中采购中选，成功率81%。其中通过一致性评价的仿制药22个，占88%，原研药3个，占12%。拟中选价平均降幅52%，替诺福韦二吡呋酯降幅96%，天晴的恩替卡韦降价92%，降价效果显著。

一时间，医药股炸开了锅，A股整个医药板块哀鸿遍野，一片惨绿，而从12月6日至今，医药上市公司市值蒸发已逾5000亿元。医药股沦为化工股的言论开始不断涌现，医药股究竟还能不能买？

百姓看病贵是国内老生常谈的话题，特别是近年来医保费用已经入不敷出，降低药品价格从国家政策层面有巨大的诉求。有的人说带量采购政策这一药剂过猛，后面会大概率执行不下来，其实不然，政府在后面的采购政策上只会做一些调整，但降低药品价格的大方向肯定不会改变的。

为什么我们的药品价格这么贵？原因在于两方面，一方面国内的销售渠道的特点，另一方面是大量的新药即使过了专利期依然享受着高价。

纵观国内上市公司的销售费用，大多数医药公司费用占到营业收入的30%以上，而很多企业的研发费用只占到营业收入的不到10%。药企销售费用主要花在了公关招标机构、公关医院相关负责人、医生回扣、医药代表提成、统方等方向，分别对应招标环节、医院采购环节和处方销售环节，医生回扣占比超过一半。体制问题不仅给百姓看病带来高成本，更阻碍了我国创新药的发展，试想药企都把钱拿去公关了，哪有钱搞研发？

除了高昂的营销费用推高药价，另外一个方面是仿制药、过期原研药依然卖着天价。一款新的药品研发成功，需要巨大的研发经费投入，但一旦成功也会给药企带来巨额的利润。新药具有十年的专利保护期，在这十年期间有着专利保护的创新药往往都有90%左右的毛利。但十年专利期过去之后，允许别的药企仿制。在美国仿制药的价格往往是原研药价格的十分之一，百分之八十的处方药品都是仿制药，而我国药品市场存在大量的过了专利期的原研药并且依然卖着高价。因为国内很多仿制药质量低下，不能达到原研药的效果，再加上很多仿制药是用了大量的公关费用做进医院，药效不怎么样价格却也不便宜，很多人宁愿吃巨贵的原研药。这显然对我国的整个药品市场极为不利，药效一致性评价的推行正式拉开了提高仿制药质量的序幕。

国家这次下狠手，一手推行药效一致性评价，一手推行带量采购政策。以往的集采之所以推行不开，是因为药品招采完毕，公立医院根本没有使用的招采药品的动力，原因很简单，价格透明的药品怎么操作利润？公立医院的采购链条如何获利？这次国家直接带上“量”，招采完毕本身就带着用量，以增加药企的积极性。带量采购所带来的药品价格下跌大大超出了市场预期，大量投资者担心国内仿制药企业会受到巨大的负面影响。

伴随着带量采购杀估值的预期，A股整个医药板块大幅杀跌，华东医药在此轮的暴跌中未能幸免，2018年12月20号已经跌至16倍PE。一时间很多朋友悲观预期，感叹赚钱的医药股即将沦为化工股。鉴于篇幅有限，本文只具体分析带量采购对华东医药有什么影响。华东医药收入主要包含两部分--商业部分和制造业。商业部分主要是华东从事的医药销售业务，这一部分毛利非常低，只有7%左右，制造业部分2017年60多亿的营业额对应80%的毛利，贡献了华东医药大多数利润。

华东医药的利润高度依赖制造业部分的两个大品种支撑：百令胶囊和阿卡波糖片。这两个年20亿销售额的重磅品种就是华东医药的生命线。2017年华东医药的利润18亿，其中70%以上都是这两个品种贡献的。

百令胶囊作为中成药，在华东不断成长的过程中，虽反复遭到质疑，然而在一片质疑声中悄然增长。在2017年，在医保控费和限制辅助用药的大背景下，百令胶囊市场普遍认为会被定义为辅助用药进而受到政策限制使用的影响，而实际上百令胶囊陆续进入慢性阻塞性肺病、慢性肾小球肾炎、慢性肺源性心脏病等用药等用药指南或临床诊疗指南，逐渐淡化了辅助用药色彩。此外作为处方药和OTC的双跨品种，以及多年来市场渠道下沉，药店终端成为了新的增长点。在未来，基础市场、终端零售和自费病人会成为百令胶囊新的增量来源，因此来说百令胶囊虽然已经年营业收入达20亿级别，但依然会稳定增长并会长期支撑华东医药稳定的现金流。

阿卡波糖，号称国内糖尿病第一口服用药。该药由拜耳公司研发，1994年在欧美国家上市，1995年进入中国市场，商品名拜糖苹。当前国内却只有拜耳、中美华东、四川绿叶宝光3家企业生产，原因主要是阿卡波糖原料药的生产难度较大。

作为市场规模达到70亿并且年年市场依然不停增长的大品种，阿卡波糖实在太耀眼了，且不说未来新进入者的竞争和药品替代预期，医保局恐怕早已经盯上这块肥肉，本次的带量采购清单虽没有列入，但市场预期阿卡波糖进入清单只是时间问题。阿卡波糖这么赚钱，但规模化的生产商并不多自然有其缘由，这种仿制药的原料药生产难度很大，虽然目前市场上已经有三家在生产并相互竞争，但其实相互之间的利益是非常平衡的，拜耳作为原研要供应商，价格一直高于卡博平和贝希30%，并且一个过期那么久的原研还能占据这么大的市场、卖这么贵的价格，已经实现了最大限度获取原研药品利益的目标，贝希起步时候主要是做中成药的，不擅长西药市场推广，让擅长西药销售的华东医药占了先机，发展到现在华东如愿获得了阿卡波糖仿制药市场老大的位置，而贝希纵有再大的梦想，可惜受制于原料药供应，当前估计已经是满产了，再想抢占市场需要先把产能问题解决。 这次华东辟谣带量采购影响的时候，也是从原料药供应角度来回应市场担忧，明确表示未来两年不会受到影响。

阿卡波糖生物合成途径复杂、代谢产物结构类似物较多，菌种纯化和制剂工艺都没有那么简单，原料药壁垒相对而言其实是比较高的。预计当前市场上原料药规模化在做的有华东医药（自产自用），丽珠集团新北江制药，海正药业三家。华东自产的和丽珠集团一起供应华东的卡博平，海正药业专心供给贝希，我们判断这个原料药的难度不只是工艺问题，新增产能更需要一定的时间和大量的资金投入。华东医药作为年利润20多亿的企业，在需要更多原料药的情况下，并没有自行扩充产能，而是对外采购，并且用大额采购合同锁定住丽珠集团新北江制药的产能，可见原料药是一种稀缺资源，估计华东在和丽珠集团签合同的时候有排他协议即只能供应华东医药。我们假设2019年中带量采购把阿卡波糖列入清单，三家竞标拜耳+华东+绿叶，华东医药因为不愿意降价没中标，绿叶制药光脚的不怕穿鞋的，压价抢占市场，最后把单子搞到手，可是中标容易，哪里弄来这么多产能？让你随便抢市场，满产满销最多也不过最多15%市场份额。

有人会说，石药集团在2015年已经开始布局阿卡波糖项目。石药集团是一家优秀的企业，在未来不排除包括石药集团在内的很多企业参与到阿卡波糖的竞争当中，仿制药的命运注定会走向激烈竞争的，但华东在阿卡波糖的地位未来一两年难以撼动，特别是当前仅有华东通过了一致性药效评价，新的竞争者加入需要突破市场竞争、原料药供应、一致性药效评价三道坎。

综上分析，华东医药的两大重磅产品在未来两年仍然会保持稳定，而股价暴跌反而是不错的介入时机。此外，华东医药在近两年也意识到了新产品断层的风险，加大了创新药的研发投入，平心而论，华东医药过去的几年在研发上几乎没有什么作为，比起恒瑞医药强大的研发管线，华东一直靠着两款核心药品维持增长，有种吃老本的感觉，但从2017年以来，华东一直在不断加码研发投入，管理层也看到了国内医药行业变革的趋势，亡羊补牢，为时未晚。在更远的未来华东能否拿出重磅创新药来填补注定走向白热化的仿制药市场，还要边走边看华东医药的表现。