分析欧派家居股票投资价值如何

欧派家居(603833)是我国定制家居龙头企业，创立于1994年，早年的主营业务是橱柜设计与生产。2000年进军整体衣柜和卫浴行业。2014年定位「大家居战略」，在业内首创高端定制家居模式。2017年登陆A股。截至最新交易日，公司总市值389亿元，流通市值85.23亿元。上市以来的走势见下图：

估值水平为PE(TTM)25倍，PB5.41倍，PE走势见下图：

从上图可见，公司估值水平已处于历史较低水平。即使公司业务不增长，25倍市盈率也隐含着4%的收益率。对投资者有一定吸引力。我们通过财务数据，简要了解下公司的基本情况。

一、经营层面

1、成长性分析

从2011年至2017年，欧派家居营业收入从22.2亿元上升至97.1亿元，年化复合增长率27.9%，增长速度迅猛。其中，2014、2015年受产能不足影响，营收同比增速曾下降到20%左右的水平，但近两年来又重拾增势。

2、销售构成分析

从业务品种分类来看，2017年全年，公司整体橱柜营业收入53.54亿元，占总营业收入的55.1%；整体衣柜营业收入32.96亿元，占总营业收入的34.0%；整体卫浴、其他业务占总营业收入的比重约为11%。过去七年里，整体橱柜的营收占比不断下降，整体衣柜的营收占比不断上升，其他业务占比相对平稳。

从销售地区来看，2017年中国大陆地区销售额92.62亿元，占总营业收入的95.39%，过去七年里，境内外业务占比基本维持不变。

3、营销及研发费用分析

公司销售费用逐年增长，从2011年的3亿元左右上涨到2017年的9.47亿元。占营业收入的比例则略有下降，从2011年13.38%下降到2017年的9.47%。

变动原因可能是公司产品知名度较高，已经基本渡过了不计成本打广告打品牌的阶段。也有可能是公司为获得较好的财务表现而适度压缩营销费用。但从整体而言，企业的销售费用是稳健可控的。

公司前期年报当中，没有分拆研发费用科目。2018年三季度，公司披露了前三季度的研发费用数据3.15亿元，占同期营业收入的3.87%，说明企业在产品创新方面下了一定功夫。对于整体家居这一新兴细分行业来说，适度的研发费用能够有效提升企业的产品竞争能力。

二、管理层面

1、资产规模及利用效率分析

公司2011年总资产14.71亿元，到2017年上升至96.7亿元，6年上升6.57倍。相同时期的营业收入则仅仅上升了4.37倍。说明企业的资产的使用效率明显下降。

如上图所示，2018年三季度因为口径不同无法直接比较，2011-2016年总资产周转率较为平稳，但2017年的总资产周转率明显下降，主要原因可能是公司在2017年上市，股权融资获得的大量资金还无法有效利用。

2、资产构成分析

公司流动资产和非流动资产的比例常年维持在40%上下，2017年，由于当年上市，企业留存的货币资金较多，导致流动资产占比达到50%，但截至2018年三季度，流动资产占比又回到正常水平。

最近四五年来，企业的货币资金常年保持总资产的20%以上，说明企业现金非常充裕。截至2018年三季度，企业账面货币资金高达21.68亿元。各类应收及预付款项大约为5亿元。其他流动资产中还有几亿元安全性较高的理财产品。存货6.72亿元，与同期结转的50亿元营业成本相比可知，存货周转率8倍左右，跌价风险极小。

非流动资产当中，最主要的组成项目是固定资产、在建工程以及无形资产。无形资产占比逐年下降，截至2018年三季度末，只占总资产的不足10%。但固定资产和在建工程上涨较快，占总资产的比重达到46%，是历史最高值，导致固定资产周转率快速下降，进而拖累了总资产周转率。

三、财务层面

1、资本结构及财务风险分析

公司资产负债率自2011年起大幅下降，从2011年的72.11%下降至2018年三季度的32.26%，公司偿债能力很强，财务风险可控。如果再剔除预售账款这类无期限无息负债，则资产负债率还将进一步降低。

2、负债结构分析

公司的负债结构非常健康，几乎没有长期负债。短期负债当中，有占总资产20%的应付及预收，与应收及预付相对比，说明企业在产业链上非常强势，能够有效占用上下游的资金。历史上，其他应付款占比略高，但核算的主要是加盟商、供应商保证金，偿债风险极小。

四、业绩层面

1、净利润及其增长分析

公司净利润连续高速上涨，净利率不断提升，2017年净利润高达13亿元，2018年第三季度净利润已达到12亿元，全年再创新高几无悬念。主要得益于营业收入的高速增长、产品竞争力不断提升和企业的稳健管理和营销。

公司产品毛利率相对较高，且呈现逐年上升趋势。2011年，公司全产品毛利率为26.86%。到2017年，公司毛利率已上升至34.52%。分品类来看，整体橱柜、整体衣柜毛利率较高，2017年达到36.7%、34.7%。整体卫浴、定制木门的毛利率相对较低，仅有19.27%、15.87%。从历史变化看，主要业务品类的毛利率均稳步提升，显示出企业的产品竞争能力、管理能力均有提升。

2、净利润现金含量分析

公司净利润现金含量较高。2017年企业净利润13亿元，经营性现金流量高达18.78亿元，是净利润的1.44倍。前面几年也是类似情况，最低一年经营性现金流量也接近净利润的1.3倍。下图是各年经营性现金流量与营业利润的比例情况，可以看出企业现金流状况极好。

3、ROE分析

欧派家居近七年来的ROE一直很亮眼。2011年最低值23.14%，2012年最高值43.25%。2017年仍然保持在28.55%。从细分子项看，公司如此之高的ROE主要取决于销售净利率的不断提升。在此同时，资产负债率大幅下降，资产周转率除2017年以外，其余几年均保持稳定。

极端情况下，万一未来企业受竞争因素影响，净利率有所下滑。企业还可以通过加大分红、提高资产负债率来保持较高的ROE水平。所以说，公司的盈利质量还是非常好的。

4、资本支出分析

在经营业绩高歌猛进的同时，企业资本支出也飞速提升，与资产负债表中的非流动资产占比上升形成对照。最近三年，公司将全部经营性现金净流入以及股权融资款项全部投入资本支出，相对比较激进。如果未来业务发展不及预期，前期大额的资本支出将会为企业带来沉重的负担。

五、总结

从历史数据可以看出，欧派家居是一家经营业务高速增长、产品竞争能力强、财务风险极低、管理水平不断提升的优质企业。

自2018年年初至今，公司从最高峰的153元，下跌到最低点68元，跌幅55.56%，名副其实的腰斩。截至目前，股价虽然有所反弹，但仍然仅有92元，只为最高点的60%。究其原因，主要是宏观经济下行压力较大，股票市场大幅大跌，公司作为房地产后周期行业，受地产调控影响较大，导致公司估值水平腰斩。另外，前期最高50倍PE的水平，确实高了些。

虽然公司近几年大幅资本支出在未来能否达到投资预期有不确定性，但考虑到定制家居是未来家具行业发展的大方向，商业模式上较传统家居有成本优势，欧派家居当前的价格，还是比较有吸引力的，值得投资人进一步分析研究。