综合分析爱康医疗股票到底能不能得投资

对于爱康医疗股票当初我是拒绝的，现在呢，我依然如此。可能你会问我，你自己都没买，那你写出来干嘛？都没兴致看了，确实，人们都喜欢能带来实质意义的内容，或者正面价值的内容，从阅读量来看也证实了这点。为什么我不为了增加热度而多写一些能买的，而停止写那些不能买的呢？

首先，是因为以我目前的标准来衡量，确实没有多少值得买的公司。那我的标准是什么？最重要的是管理层的诚信，是否愿意让投资者共享企业发展的红利、是否以企业经营为重心。因此控股股东的股权质押、上市前突击分红、大量不清晰的收购……等等都可能成为我的否决项。很多人也许很奇怪，一个上市公司你不是应该上来就看ROE、看股息、看增长、看毛利率、看PE这些东西吗？这些我也看，只是没那么关键，指标仅仅是一个侧面，因为这些指标终归是可以调整的，但管理层的行为和动机总会给企业长远一个显著可预期的影响。

巴菲特好像说过大意如下的话，如果想做到好的管理层，应该避免做可能会导致你成为坏的管理层的那些事情。因此，管理层对员工、投资者和客户诚信，如果还有一定的经营能力，恰好市值还不贵，那就可以入手。至于如何衡量这几点，实际上就用那些公开数据、公司资料、券商研报、友商信息等资料来侧面对比。看了这么多行业和公司，越来越能体会巴菲特对管理层的诚信如此重视的原因了。

其次，在找寻可以买入的标的之前，大量的其实都是分析、判断、迭代的过程，这个过程无法给你一个可以买入的代码，只能给你成长。芒格就曾提到过阅读一套商业杂志持续超过50年，最后从中得到某条商业信息而买入一家公司，获利5000万美元。就像翻开一个又一个瓦砾，每个都是牛粪，过了好久最后终于翻到金子，所有的能买入都是建立在大量前期排除牛粪的过程。

还有个段子说的是一个人饿了几天后一连吃了5碗水饺（不好意思刚举例说牛粪现在又提水饺），吃完后打着饱嗝说，早知道吃5碗就饱了，就不该吃前4碗一样。所有的过程都是一个积淀的过程，是重要且必须的。而且，写下来记录下来，可以留着后期用来打脸，打脸是一个让自己增加深刻教训的有力工具，非常有用。说不定随着能力提高，或者吸取了更多的教训后，打脸的记录可以逐步降低。

最后，在持续挖掘A公司的过程中说不定能发现另一个B，最后B公司可能更值得买入。比如，我之前在研究康弘药业的时候，发现公司的研发大神俞德超博士居然离职了，自己成立了一家公司，也打算上市，于是持续关注，后来这家公司终于在港股上市，叫做信达生物-B(01801) ，截止目前涨幅50%+。上一家迈瑞生物的研究过程中同样发现一家体外诊断的公司还不错，目前也在待IPO过程，后期也会持续关注。

好了，扯了这么多，该说说这家爱康医疗了。这家公司主营骨关节植入物。包括踝关节、膝关节和脊柱产品。

看亮点，是第一家将3D打印应用于骨科植入物领域的医疗器械公司，目前3D打印髋关节置换植入物、3D打印脊柱椎间融合器、3D打印人工椎体全部为中国唯一经食药监局批准的3D打印骨科植入物产品。A股上市公司大博医疗的3D打印骨科产品还在研发中并未上市。

看研发，目前在手40项发明专利、143项实用新型专利以及2项PCT专利。另外还有134项待审批发明专利、45项待审批实用新型专利和6项PCT专利。新产品方面，2018-2020年还有6项新产品推出，包括3D打印膝关节置换植入物。

看数据，毛利率70%，营收增长近三年都是30%+的增长，特别是3D打印产品的营收在2017年居然达到175%的增长。整体净利润也是同步增长。每年研发投入比例近10%，另外常州的产能还在大力建设中。怎么看，应该说爱康医疗都是一家非常不错的公司。

任何一家公司都有自己的优势和风险，这就像跷跷板的两端，只是看平衡最终被哪方压下去。而对于我而言，爱康医疗目前的优势并没有占据到上风。

首先，从市场空间来看，国内膝关节和踝关节植入填充物市场200亿左右，进口产品占据一半以上的份额，而且进口产品单价远远超出国产。国产替代近些年进行得很缓慢，国外产品溢价能力仍然大大超过国产品牌。国产踝关节产品均价在2900元左右/套，而进口产品超过11000元/套。而技术含量更高的膝关节产品国产均价4800左右。

既然作为国内骨关节植入物销量第一、技术研发比例很高的爱康医疗，产品应该单价会比国产水平线高才是，但实际并不是这样。下图所示，爱康的膝关节和髋关节产品单价和国产平均线相差无几，髋关节甚至在2016的单价低于平均线。

再来看另一项数据，爱康医疗2016年以销售数量计算是14%，而以销售收入而言只占据6%的市场，这说明爱康卖的产品数量在全国来算是最多的，但按卖出的收入来算却只能排在第6，排在前面的全是国外品牌，占据了66%的市场份额。说明单价较低，产品本身溢价并不高。

这里有意思的是还有另一家国产品牌，爱康医疗整体产品单价大概在3300元，而这家另外的国产品牌却达到了3700元，产品单价更高。这也是本次研究过程中的另一个收获，准备关注一下。同时，爱康的产品在国外市场占比非常低。

为什么会导致产品溢价不足呢？研发产生了应该有的效果了吗？员工里研发人员占比并不是很高。研发人员占总员工人数比例很低，包括医工交互平台的操作人员，研发一共42人，占比12%。

对比一下其他医疗器械公司情况：

大博医疗技术人员239人，占比16%

理邦仪器技术人员564人，占比31%

迈瑞医疗技术人员1784，占比21%

另外，招股书里透露10.7%的员工拥有研究生或以上学历，按总人数算那差不多37人都是研究生或以上学历。考虑到包括平台操作人员在内一共也只有42个研发人员，那可以得出，真正的研发人员基本都是高学历。

那公司高学历的研发人才平均薪资待遇如何？

根据招股书提供的研发投入里薪资数据，研发人员平均年薪不到20万，考虑到公司五险一金的支出部分，实际员工拿到手的更少。

研发都只拿十多万，那其他工种应该就更少了。不知道是不是这个原因导致的离职率这么高？

另外，公司上市前的分红也稍微有些频繁，2014-2017利润合计大概2.7亿元左右， 2014-2017年一共分红2.52亿元，其中2017年当年在上市前分三次共分红7300万。

对经销商逐渐宽松的应收账款也是顾虑的一点，最近几年，应收账款周转天数从38天达到75天。

以上的综合考虑，是我不买入爱康医疗的原因。当然，因为了解的时间和深度都有限，所以这个结论很有可能是错的，但基于宁可错过不能犯错的原则，只好持续关注而不是买入了。