对比友邦保险分析中国平安股票升值空间

中国平安，我们认定的皇冠上璀璨明珠之一，之前分析时我们对比过中国平安和A股4家保险公司，但是平安的优秀一骑绝尘，并不是十分有对比代表性。此次，我们特别拉取了港股的友邦保险，与平安进行了更为对等的一些对比。

一、业务区域不同

中平安业务范围主要是国内市场；友邦保险的业务遍布香港、泰国、新加坡、马来西亚、中国等地区，业务覆盖了亚太区18个地区和国家，从1992年开始，以第一家也是唯一一家纯外资寿险公司的身份在中国大陆开展业务。

相对来说，国内经济多年来快速发展，平安受益于这一点，业绩增速表现更好。

此外，平安在A股、港股上市，友邦保险只在港股上市。

二、业绩增速对比

1、资产负债增速

资产与负债的增长来看，平安在过去高速增长，2017年两家公司增速较为接近，一方面由于国内保险行业监管的变化，平安在2017年底率先执行134号文，增速放缓，另一方面，友邦较强的市场竞争也给友邦带来了高速增长。2018年数据来看，友邦的增速相对还会更快一些。

2、新业务价值增速

新业务价值彰显一家保险公司的成长能力，可以算是看一家寿险公司最重要的数据了。

过去多年来，中国平安的新业务价值一直处于高速增长中。2017年底仍高达32.58%，2018年主要由于134文的影响，新业务价值增长这一块儿开始向高质量提升，带来的必然是量的短暂放缓。国内保险市场处于起步阶段，未来潜能无限。

相对来说，友邦保险的新业务价值增长过去虽不及平安快速，但是增速比较稳定，也很可观，近10年来友邦保持着将近25%的新业务价值增速，同时目前友邦在内地的保费收入占比仅12%，未来提升空间也很大。

3、新业务价值率

提到新业务价值，我们不得不提的就是新业务价值率这个“质”的重要指标。

平安2018年前三季度新业务价值率42.1%，同比提升4.3个百分点。而友邦保险，2018年年中新业务价值率平均下来高达59.5%，尤其是在中国地区，达到了惊人的91.0%。这一点非常值得国内的保险公司追赶，国内几家保险公司也正在政策导向下逐渐向高价值保障型保单转型，随着国内收入水平的提高，保障型保险将逐渐普及，平安的新业务价值率也将继续处于上升通道中。

综合而言，平安的新业务价值在2018年并不是陷入瓶颈，而是往更好的方向发展，我们也可以预见，未来在新业务价值这部分，平安仍能取得较长时间的增长，也即中国平安虽然已经是一头大象，但是成长性不减。

4、内含价值增速对比

内含价值即一家保险公司调整后的净资产加有效业务价值，而有效业务价值又可以理解为公司已经完成的所有保单在未来所能够产生的利润的贴现值。

随着新单的继续增长与转化，以及续期保费的积累，内含价值的增长相对来说较为确定。友邦保险的内含价值除2015年外，仍然处在较为稳定的的增长中，近10年友邦保持着约10%左右的EV增速。EV增速远不及新业务价值增速，主要是因为新业务价值率较高，新单业务的占比并不高，反而是续期业务占比较大。

平安的内含价值增速在20%以上，增速相对更高，主要由于近年来保单新业务的快速发展，国内保险市场潜力巨大。

5、贴现率假设对比

内含价值与贴现率有关，香港资本市场相对较为成熟，所以友邦的风险贴现率也低于平安。友邦的风险贴现率是9.75%，平安的风险贴现率11.00%。

较低的风险贴现率假设会导致计算的内含价值更高，如果把风险贴现率调整到一致的水平，国内保险公司的有效业务价值和新业务价值将有15%左右的提升。

随着未来我国经济增速逐步回落，保险公司投资收益率向成熟市场靠拢，很多人担心影响保险公司的内含价值。但也要考虑到，随着增速的回落，风险贴现率也会下移，相对影响会减小。

6、投资收益率部分

一些人提到保险公司，都很关心保险公司的投资收益率。再次强调，国内的保险公司几乎不靠利差赚钱。设定合理的长期收益率假设，让这部分能够覆盖即可，当然，目前来说，保险公司基于保守的投资收益率，也能有一部分属于利差。同时国内险企投资收益率虽然较高，但其高波动性却成为了制约国内险企估值的重要因素。

还有近期很多人关心的利率下行问题，随着我国经济增速下台阶，不可预测性和未来收益下行的风险逐步加大，未来收益率应该会向友邦逐渐靠拢，最终收敛。

同时由于各个国家的环境背景不同，所以投资收益率也不好直接对比，比如印尼、越南等小国家的收益率假设就要高于其他国家，发达地区如香港、台湾等地的风险贴现率以及投资收益率的假设就比较低，主要是由于成熟市场的投资收益率相对较低，投资收入较为稳定。

不过友邦保险的投资收益率假设也更为保守，友邦对内地的投资收益率假设是4.5%左右，也是低于国内险企5%的收益率假设的。这一点也是市场给予友邦更高估值的原因。

且友邦的历史实际投资收益率还不错，多年维持4%左右，主要因为投资固定收益类资产之外，友邦的权益类资产配置相对平安来说更多，友邦权益资产配置比例在20%左右，相对平安，波动较小，稳定的投资回报也更有利于公司制定产品策略和资产配置方案，从而提升二级市场估值。

7、寿险偿付能力充足率对比

2018年平安的寿险偿付能力充足率228%，远高于国内监管要求，而友邦保险的偿付能力充足率这一块儿，高达458%，显示友邦具有充足的底气对抗未来的风险。

8、续保率对比

续保率数据来看，2018年H1平安的续保率得到很大改善，达到94.30%，但是仍不及友邦优秀，友邦的续保率达到95.40%。

三、保代人渠道对比

高素质的代理人队伍也是友邦保险的招牌，友邦对于代理人的招聘严格甄选，同时提供最优秀的培训及领先行业的技术，最大程度的保证了代理人的优秀，友邦近三年连续三年百万圆桌会会员人数全球第一。友邦的代理人服务之好、全面，获得业界称赞。代理人渠道也是友邦的新业务价值的主要贡献来源。

而对国内保险公司来说，过去保险行业处于快速增长的起步阶段，主要是铺摊子式发展，重量而不重质。各保险公司的业务也随着保代人规模的扩张而扩张，目前平安、人寿的保代人队伍均已超140万人，未来保代人也开始从量增到质的提高发展，走在改变前列的公司将获得更快的增长。

四、科技对比

中国平安与友邦保险都比较看重科技对于商业模式的变革，不断加大技术研发投入，用科技进行赋能。友邦也非常重视技术与创新，利用技术优化后台的效率和有效性，简化流程，平安主要通过科技+客户服务，增强应用入口，运用AI技术提升客户服务体验，这也是两家保险公司持续优秀，市场看好的一大原因。

五、PEV估值对比

友邦保险最大的特点是，依靠高效的代理人队伍和聚焦保障的产品体系，获得了市场的肯定。市场给予友邦的PEV估值区间在1.5-2.0之间，而给予中国平安的PEV估值区间目前是在0.9-1.5之间。

随着平安寿险业务的持续增长，新业务价值率的逐步提高，平安将更趋向友邦的估值体系，目前平安的1倍PEV，纵向和自身对比，不贵，横向和友邦对比，提升空间也有。

投资研究就像相亲找对象，要相亲的对象带了一个同伴过来，结果你发现同伴更漂亮。结果，你也许和那同伴好上了。

平安和友邦保险，友邦的一些指标可能更好。但平安更稳，优秀的历史更长久，未来成长更稳定。买入之后，更安心。重仓中国平安股票，是希望它能够成为组合中的定海神针。希望把保险公司当做成长股的，应另当别论。