为何一夜之间“黑天鹅”变“白天鹅”

为何一夜之间“黑天鹅”变“白天鹅”?——特朗普胜选演讲的秘密

北京时间11月10日凌晨，美国市场迎来特朗普当选后的首个交易日，与所有人的预期均不同，风险资产暴涨，避险资产暴跌：美股大涨超过1%，美元指数暴涨近3%，黄金暴跌、回吐大部分涨幅，美债收益率创1年新高。

特朗普当选前后，国际主流投行均预期风险资产暴跌、避险资产暴涨，为何事实完全相反?仅就美国股市而言，美国道指和标普已经超过希拉里“邮件门”事件之前，创一个月新高。

为何一夜之间“画风突变”?“海清FICC频道”认为，问题的关键在于市场由情绪宣泄转为理性，而特朗普胜选演讲是理解这一切的钥匙。我们认为，此次美国大选最大的变化在于，由“政治家治国”变为“商人治国”。此前很多人认为特朗普可能是另一个希特勒，但事实上，希特勒是一个不折不扣的政治家，而特朗普则是一个不折不扣的商人，这两者之间有本质的区别。

政治家治国，最核心的是要“政治正确”。上台前宣传什么，上台后就要实施什么，否则就会被骂没有政治信用，同时施政方针也要围绕“政治正确”，即贯彻“华盛顿共识”，民主、自由、市场化等是关键词。

商人治国，最核心的是“利益至上”，即怎么能够促进国家经济发展就怎么来。

从特朗普胜选演讲来看，需要注意以下点：

1、特朗普：“我们有一个极好的经济计划。我们能够让经济增长率提升一倍，并成为全球最强劲的经济体。”

2、特朗普：“我们会与其他所有国家和人群寻求共同利益，而非敌意;寻求合作，而非冲突”、“与此同时，我们会和其他国家处好关系，如果他们愿意和我们好好相处的话。我们会做到的。我们将和这些国家建立友好的关系，我们将和他们缔结伟大的友谊。”

3、特朗普：“我们将修复我们的内陆城市，并重建高速公路、桥梁、隧道、机场、学校和医院。我们将重建基础设施，并且更重要的是，这些重建项目会给数百万人带来工作。”

4、特朗普胜选演讲中，全文没有任何“反全球化”的明示或暗示。

如果只看这篇胜选演讲，我们能想象这是一个靠炒作“反全球化”上台的总统吗?

海清FICC频道猜测，特朗普可能把所有人都骗了，对他而言，“选战”和“治国”可能完全是两回事。“选战”就是“选战”，以选举获胜为目的;“治国”就是“治国”，以最大化美国利益为目的。

特朗普巧妙地抓住了美国大选的根本——舆论和情绪。对于治国而言，靠舆论和情绪是没办法治国的，如果他是一个真正的商人，那么他会抓住治国的重点——发展经济，而不是挑起国际争端。

对于特朗普的“治国”思路，从胜选演讲出发，我们猜测有以下几点：

第一，以美国GDP增速翻倍为主要目标。在胜选演讲中，特朗普明确表示“我们能够让经济增长率提升一倍，并成为全球最强劲的经济体”，这将成为特朗普一切政策的核心。再强调一遍，特朗普是一个商人，“政治正确”根本不重要，利益才是最重要的。

第二，“宽财政”成为唯一确定性的政策。从特朗普竞选时的言论来看，市场认为最确定的的是两点：一是“宽财政”，二是“贸易保护”。到了特朗普的胜选演讲，则只剩下了“宽财政”。“宽财政”主要有三个方面：一是扩大基建支出，二是减税，三是扩大军事支出。毫无疑问，这三点都将执行下去。

第三，“反全球化”可能只是一个幌子，或者是利益交换的工具。正如前面所说，在特朗普胜选演讲中，我们找不到任何“反全球化”的蛛丝马迹。对于墨西哥、移民问题，特朗普或许会坚持其强硬态度，但对于中国以及其他重要经济体，特朗普或许会争取美国更大的利益，但绝不会采用两败俱伤的方式。

对于资本市场而言，之所以快速由“Risk-off”切换到“Risk-on”，是因为特朗普给了美国一个机会，给了市场一个想象空间。无论是奥巴马执政还是希拉里执政，都是以“货币政策”为核心，财政政策较为保守，而特朗普则效仿中国2014-2016年，将重心由货币政策切换到财政政策。特朗普不一定会成功，但一方面至少短期不会被证伪，另一方面相比奥巴马和希拉里还是更有可能成功。

对于特朗普治国而言，其最大的难点在于防范通胀。从美国历史上看，凡是凯恩斯主义，一般都会导致通胀，甚至滞胀。极端的例子是美国60-70年代，温和的例子是2002-2007年。以2002-2007年为例，尽管小布什不是明确的凯恩斯主义者，但其大搞房地产与大搞基建没有本质区别，结果是美国CPI快速上行至4%，进而导致了连续加息和房地产泡沫的破裂。

特朗普搞基建与小布什搞房地产的区别在于，基建不涉及房地产引发的居民和企业债务危机问题，而只涉及美国政府债务问题，其可持续性要比房地产长得多。事实上，美国2013年之后一直是偏紧的财政政策，财政赤字率持续下降，为特朗普宽财政提供了条件，而且全球投资者对于美国债务问题也没有担心，与2002年之后担忧美国债务问题的市场环境有很大不同。

按照特朗普的竞选演讲以及我们的上述猜测，对资本市场会有以下重大影响：

第一，美国股市受益而非受损。如果特朗普真的让美国GDP增速翻倍，股市受益是毫无疑问的，即使短期没有做到，只要没有证伪，想象空间就还在。由于基建刺激，大盘蓝筹受益程度更高，这也是为何道指涨幅为美国三大股指最高的原因。

第二，美联储加息确定性大幅增加，美债收益率上行。一方面，美联储12月加息预期重新回到80%以上，另一方面，宽财政意味着经济增长、通胀上升，利空美国债市。

第三，美元指数仍然有不确定性，取决于特朗普是否有明确的汇率政策。如果特朗普不干预汇率，则美元指数走强概率较高，因为美债收益率上行和美联储12月加息支持美元走强。但如果特朗普明确采用“弱势美元”政策促进美国出口，则美元走势将走弱，但目前尚无明确迹象支持这一判断。总体而言，美元走势还有待观察。

第四，黄金将取决于“全球央行流动性拐点”与“政治不确定性”之间的博弈。特朗普以美国利益为出发点是确定性的，但是其具体措施确实存在一定的不确定性，特别是国际政策方面和汇率政策方面。如果特朗普真的为了美国短期利益而“反全球化”、明确采用“弱势美元”政策，则黄金上涨概率大，但如果特朗普的“反全球化”仅限于反移民、反墨西哥，则黄金避险价值消失，而如果特朗普没有明确的汇率政策，黄金将受制于全球央行流动性拐点、强势美元而下跌。

第五，全球大宗商品价格、通胀上行。大搞基建必然扩大对工业原料的需求，在全球工业已经经历数年自我和政府主导的出清之后，供给已经明显下滑，而需求回升会导致商品价格上行，全球摆脱“通缩时代”概率较大，中国通胀压力将更为突出。

第六，中国风险资产受益。如果特朗普“反全球化”只是利益博弈筹码，则中美走向僵化和对抗的可能性很低，中国风险资产将受益;如果特朗普真的“反全球化”，让出全球政治经济统治地位，则中国经济短期受损、长期受益;如果特朗普是极端分子，挑起大国直接对抗，则全球风险资产受损(这种情况下，美国股市也难以幸免)，但从特朗普胜选演讲来看，特朗普是一个“商人”而不是一个“疯子”，极端情况的可能性几乎不存在。

第七，中国债券市场受损。如前所述，极端情况出现可能性极低，在正常情况下，一方面，全球大宗商品价格上行、通胀上行利空中国债市，另一方面中国风险资产上涨也利空中国债市。更重要的是，从中国自身基本面和货币政策来看，债券收益率大幅上行难以避免。