股东与股利政策

由于经营者天生会将再投资置于支付红利之前,他们经常采取一种吝啬的股利政策,导致股票几乎经常以被压得相当低的市场价格出售。这种股东期望和管理者的吝啬之间的矛盾,有时会使股东在年度股东大会上提出可怜的主张,但是这些主张很容易被“管理者最知情”的标准反驳所封杀。

　　

　　概述

　　

　　描述普通股投资的困难之一,是股利在决定股票价值和价格中扮演的角色。不久前,人们认为真正的普通股投资者的主要兴趣是获得现金红利,并要求它有足够的数量,按期支付,持续增长。投资者承认,收益不可能全部用来支付红利,应采用一个百分比的界限。的确,这首先是因为典型的公司需要将它的一部分利润再投资,以供公司正常的发展；其次,百分之百的支付政策——作为极端例子——必然会动摇股利。

　　

　　一方面,投资者有按期获得足够数量红利的愿望,另一方面,公司需要保留利润以发展事业和增强财力。在过去,两方面要求通过折衷的方式来解决。大多数经营顺利的公司被利润的60％～80％支付红利。然而,由于经营者天生会将再投资置于支付红利之前,他们经常采取一种吝啬的股利政策,导致股票股票几乎经常以被压得相当低的市场价格出售。这种股东期望和管理者的吝啬之间的矛盾,有时会使股东在年度股东大会上提出可怜的主张,但是这些主张很容易被“管理者最知情”的标准反驳所封杀。

　　

　　15年来,利润中红利的比重逐步下降。过去增长的纪录越好,未来发展的前景就越明亮,投机者和投资者已逐渐接受了低股利支付政策。在理论上确定无疑的是,高利润的企业,具有良好的增长机会,通过将收益再投资,给股东带来的好处比将这些收益支付给他们更大。成长的前景在口头上愈来愈被强调的同时,通过股票市场,上述理论原则在实践中被广泛推行。在许多情况下,中意的股利率增长——甚至减少股利率,似乎并不影响市场价格。

　　

　　这类发展的一个惊人的例子是得克萨斯仪器公司。1960年它的普通股价格从1953年的5美元升到256美元,同期它的每股收益从43美分升到3.91美元,并且没有支付任何红利（1962年现金红利支付了,但那一年收益降到了每股2.14美元,股价惊人地落到了49美元的低点）。

　　

　　另一个突出的例子是苏必略石油公司。1948年,这个公司每股收益35.26美元,支付红利每股为3美元,股价卖到235美元。1953年红利减到1美元,而股价高到660美元。1957年,它根本没有支付红利,股价竞达2000美元！当1962年每股收益49.50美元、支付红利7.50美元时,这一不寻常的股票市价落到了795美元。

　　

　　就成长型公司的股利政策而论,投资意见很不成型。我们的两个大型公司——美国电话电报公司和IBM公司——的情况反映了相互矛盾的观点。电话电报公司关注于公司证券良好的成长性,如事实表明1961年它的卖价是当年收益的25倍。虽然如此,公司股利政策仍将投资者和投机者的想法放在第一位,其股票市价对于股利率增长落空的谣传有着较大的反应。另一方面,IBM公司较少关心现金红利的支付,1960年红利仅相当于当年高点时股价的0.5％（在两个事例中,股价都进行了分割）。

　　

　　市场对现金股利政策的评价正形成以下原则：如果最初的重点不是放在成长上,这种股票就被称作“收入股”,最初市场价格决定了它的股利率长期保留其重要性。在另一种情况下,明显实行迅速成长战略的股票首先由期望的成长率定价,如在下一个10年,其现金股利率多少会被排除在计算之外。

　　

　　上面的阐述可以适当地描述目前的倾向,但它绝不是对所有普通股的唯一指导,并且在大多数情况下都不是唯一的。实际上,许多公司处在成长和非成长型企业的中间状态。在这样的情况下,要认定成长性因素的重要性是困难的,并且市场的观点每年都会改变。另外还存在着某些似是而非的东西,如要求企业为了更多地支付给股东现金红利而放慢增长速度。一般情况下,股东对繁荣的关心较少些,对在过去越繁荣的公司,提高股利率、增加红利的期望值越大。

　　

　　我们由此相信,股东应该要求他们的管理者,要么支付正常的股利（常规为2/3）,要么保证低分配不降低股票的市场价格,比如有与自己收益相适应的价格,而不受低股利支付的影响。这样的保证通常在公认的成长型公司中能够做到,但在许多其他情况下,低股利支付明显是使股票平均市场价格低于价值的原因,这里股东完全有权发牢骚。

　　

　　一种吝啬的政策常常使公司的负担加重,因为它们的财务地位相当虚弱,它们需要所有或大部分的收益（加上折旧费）来偿还债务,弥补它们的流动资本。发生这种情况时,没有多少股东能对它说什么,除非是批评管理者失职,将公司陷入如此财务困境。然而,有时相对不繁荣的公司以宣布扩展业务的理由压抑了股利率。我感到,这样一种政策在表面上是不合逻辑的。在股东接受有关方案前,管理者应该作出完整的解释和令人信服的说明。就过去的纪录而言,没有理由相信,所有者会通过把他们的钱投在一个业绩平平的企业扩张中而得益。