从重置价值评判投资机会与风险

1965年,诺贝尔奖得主、经济学家托宾(Tobin)提出了著名的托宾Q指标,即资本的证券市场价格与其重置成本之比。托宾Q值常用的计算公式为:Tobin Q＝(MVE+PS+DEBT)／TA,其中:MVE 是公司的流通股市值,PS为优先股的价值,DEBT是公司的负债净值,TA是公司的总资产账面值。而在我国内地上市公司中PS则表现为非流通股的价值,在计算过程中该部分主要以公司净资产表示。从以上分析可以得知,公司的重置价值与市场价值之间比例倾向于1是市场的正常形态,而从实际情况来看,不同时期、不同公司往往具有不同的托宾Q值,托宾Q值大于1主要由以下方面因素造成:首先是投机性的炒作,市场在乐观情绪以及资金的推动下往往会出现非理性的上涨。其次,公司的无形资产也导致了公司的市场价值与重置价值相比相对较高。垄断势力、声誉、商标、专利权和优秀管理者等等无形资产的存在也将提升公司的市场价值,Tobin Q值也会相应提高。就上市公司而言,其无可比拟的广告效应也应成为公司价值评估中不可忽略的重要内容。此外,一些资产的重置价值提高如地产等资产的价值重估也将影响公司的市场价值。最后,不同时期由于利润率的差异以及市场要求的股权收益率等方面的不同也将影响公司的价值判断。

美国证券市场100多年的数据研究显示,近百年来美国股票市场的托宾Q值总体波动幅度值大多数年份在1 以下,从长期来看,企业的市值将回复至与其资产重置成本相近的水平,托宾Q比率向均值回归成为市场较为普遍的规律。

从沪深股市的实践情况来看,自2001年下跌以来,托宾Q值下降幅度较大,尤其是一些托宾Q值过高的公司其价值回归的幅度往往也更大。PE、PB等价值评估方法仍是当前重要的价值评估方法,但其缺陷也逐渐暴露,如不同市场之间以及不同行业之间PE、PB水平如何测定等往往难以定量,而Tobin Q则真实反映了公司的内在价值与市场价值之间的关系,该指标今后有望成为我国沪深证券市场上绝对价值评估的重要指标。如果没有无形资产以及价值重估的影响,今后高Tobin Q公司的托宾Q值有望向1回归并将成为市场的主要风险,而Tobin Q较低的公司由于具有重置价值而有可能成为市场重要的投资机会,不过在其中需要剔除一些亏损以及ST类的公司。