揭秘20岁时的巴菲特是如何选股的

1951年，20岁的巴菲特写了一篇名为《我最看好的股票》(The Security I Like Best)的分析文章，当时巴菲特还是一位初出茅庐的投资顾问。文章所说的股票就是后来巴菲特称之为“投资初恋”的GEICO(政府雇员保险公司)。巴菲特之所以对GEICO产生兴趣，与他的老师格雷厄姆有很大关系。当时格雷厄姆是巴菲特崇拜的偶像，当得知格雷厄姆是GEICO的主席，巴菲特对GEICO 作了调研分析并投入了他当时的大部分资金。虽然这只是一次短暂的“初恋”，但1976-1980年身家上亿的巴菲特再次投资GEICO、收购其1/3股权。这些股权到1995年增值50倍，给巴菲特带来了23亿美元利润。同一年，巴菲特又以23亿美元收购GEICO剩余股权，使其成为旗下全资子公司。 GEICO令巴菲特洞悉了保险业的秘密。在此基础上，巴菲特构筑了自己的保险帝国，并进入再保险领域。保险业不仅成为其“利润奶牛”，而且为其提供了巨量的浮存金。

　　下面是巴菲特1951年对GEICO分析文章的全文翻译：

　　充分就业、利润大幅增长以及创纪录的分红显然不会对应股市的低迷。过去5年来，大部分行业都处在这种繁荣之中，少数小波动丝毫不能影响这一巨大浪潮。

　　然而汽车保险业却没有分享这一繁荣。在二战刚结束时期出现巨大亏损之后，汽车保险业终于在1949年有所起色。然而1950年，事故保险公司再次遭遇重创，成为保险行业15年来第二糟糕的年份。一些事故保险公司(尤其是汽车险占比较大的)股价表现都非常低迷。从盈利能力和资产因素来看，这些股票很多似乎都被低估了。

　　汽车保险行业本身具有平滑周期性波动的特点。大部分汽车购买者都认为车险是有必要的。保险合同的费率每年都要根据当时情况作出调整。费率调整滞后于成本，在1945-1951年的物价上涨阶段产生负面影响，但如果经济进入通缩阶段，应该是一个有利因素。

　　这个行业的其他优势还包括没有存货、收款、劳动力和原材料等方面的问题，而且也没有产品过时和相关设备被淘汰的风险。

　　GEICO 成立于30年代中期，在全国范围内向符合条件的群体提供全面的汽车保险服务，包括：(1)联邦、州和市政的政府雇员;(2)现役和后备委任军官以及薪酬前三档的非委任军官;(3)服役期间享受该待遇的退役军人;(4)以前的投保人;(5)大中小学的教员和职员;(6)专门从事国防工作的政府承包商雇员; (7)股东。

　　公司不设立任何代理机构和分支机构。因此，投保人可以按年费率高达30%的优惠获得一份标准的汽车保险单。公司在全国各地通过大约500名代理人处理索赔，受理速度非常快。

　　“成长型企业”一般是指那些剔除物价上涨和商业竞争缓和的因素，过去几年销售依然有所增长的企业。从下面的业绩来看，GEICO绝对是一家合格的成长型企业：

　　年份 保费收入 投保人数

　　1936-- 103,696.31美元 3,754

　　1940-- 768,057.86美元 25,514

　　1945-- 1,638,562.09美元 51,697

　　1950-- 8,016,975.79美元 143,944

　　当然，昨天的增长并不能给今天的投资者带来利润。对于GEICO而言，我们有理由相信成长空间还很大。截止到1950年，公司仅在全国50个州(包括华盛顿特区和夏威夷)中的15个州注册登记。1950年年初，公司在纽约州的客户还不到3000人。对于潜在客户而言，纽约125美元保单的25%优惠看起来应该比欠发达地区50美元保费的25%优惠更有诱惑力。

　　随着成本竞争的重要性在经济衰退时期不断提升，GEICO费率方面的吸引力应该能够更有效地抢走其他同类公司的业务。由于保险费率随着物价上涨，费率上25%的差距以实际金额计算的话则变得更大了。

　　公司也没有来自代理人的压力，不需要接受一些有问题的投保申请或更新高风险投保人的保单。在一些费率结构不完善的州，公司可能会暂停推广。

　　GEICO 最大的吸引力也许来自于它的利润率。1949年公司保险利润与保费收入的比率为27.5%，而Best's搜集的135家事故保险公司平均利润率仅为 6.7%。1950年景气转差，Best's计算的平均利润率降至3%，而GEICO降至18%。GEICO并不经营所有的事故保险业务，人身伤害和财产保险虽然都是GEICO重要的业务线，但利润率是最低的。GEICO还有大量的撞车保险业务，在1950年是一条很赚钱的业务线。

　　在1951年上半年，几乎所有保险商在事故保险方面都出现亏损，尤其人身伤害和财产保险两种业务最不赚钱。GEICO利润率下降至略微高于9%，相比之下，马萨诸塞州保险公司亏损16%、新阿姆斯特丹事故保险公司亏损8%、标准事故保险公司亏损9%。

　　由于GEICO处于快速成长期，现金分红水平一直比较低。从1948年6月1日到1951年11月10日，送股和拆股(1拆25)使得流通股份从3000股扩大到25万股。公司还发行了认购附属关联企业股份的认股权证。

　　自从1948本杰明-格雷厄姆的投资基金收购GEICO大量股份并将其上市之后，格雷厄姆一直是董事会的主席。李昂-古德温是公司总裁，能力出众，上任以来一直指引着GEICO的方向。截至1950年末，董事会10位董事共持有GEICO流通股的三分之一左右。

　　1950 年公司每股盈利达到3.92美元，1949年为每股4.71美元(当时总业务量要小一些)。这些数据不包括尚未实现的保费储备，而这一金额在两个年份中都很庞大。1951年的利润要低于1950年，但今年夏天费率的全面提高将会体现在1952年的利润中。在1947年到1950年间，公司投资收入翻了两番，反映了公司资产的增长。

　　以目前股价来看，当前估值为1950年(行业景气糟糕年份)盈利的8倍，看起来完全没有反映公司巨大的成长潜力。