中国建筑(601668)：地产视角再看中国建筑投资价值

　　中国建筑(601668)：地产视角再看中国建筑投资价值

　　地产预期差有望修复，工程长期稳定增长可期，维持"买入"评级

　　我们认为近期地产板块估值修复或从两方面利好公司：1)公司16年地产业务贡献50%左右业绩，拿地面积接近翻倍增长，目前地产业务估值未充分体现，未来或迎估值修复;2)公司作为房建龙头，17年房建订单增速13.6%，同比大幅提升。受益土地购置面积和设计订单同比大幅增长，未来房建基建施工订单有望较快增长，工程业务长期维持10%以上收入增速可期。我们认为公司长期业绩稳定增长基础牢固，目前估值明显低于可比公司，投资价值凸显，维持"买入"评级。

　　中海发展：16年贡献业绩45.5%，18-20年销售额年均增长20%概率大

　　公司地产业务主要由中海发展及中建地产两大平台构成。中海作为行业龙头，2016年贡献中建45.5%业绩，而其在16/17年精力集中于业务整合，拿地速度下降，以至于17年销售增速下滑。我们认为其在2017年管理层换届、业务整合完成后销售增速大概率提升。中海17年拿地面积增速超80%，17年底土地储备或超6000万平米，18年预计理想状态销售额3000亿元，同比增速30%。根据中海历史去化率及销售目标，我们预计中海销售额18-20年有望保持年均20+%增长，业绩占中建比重有望维持稳定。

　　中建地产17年销售/拿地大增，公司地产业务业绩贡献有望保持50%

　　我们测算中建地产17年实现销售额627亿元，同比大增56%，其在14-15年完成业务整合后销售额增速呈上升趋势。中建地产在14-17年末土储稳定在2600-2700万平米间，而17年我们预计其拿地增速有望超130%，未来销售额快速增长可期。我们测算14-16年中建地产对中建的业绩贡献占比基本稳定于5%上下，且营业利润率逐年提升，因此判断未来其业绩贡献占比或稳中有升。叠加中海发展业绩贡献，我们预计地产业务未来对中建业绩贡献占比有望稳定于50%左右。

　　工程业务：新签订单维持较高增速，结构优化助力盈利提升

　　公司17年新签合同额2.2万亿元，YoY+19.4%，仍维持较高水平。按业务分类，房建新签订单YoY+13.6%，增速同比大幅提升5.1pct;基建订单YoY+32.2%，由于基数原因增速同比下降明显;勘查设计订单YoY+49.4%，增速同比提升50.7pct。我们认为公司连续两年实现订单较高增长，而勘察设计订单和地产行业土地购置高增长或对未来施工订单增长形成正向促进，未来工程业务稳健增长可持续性强。公司17年基建订单占工程订单比重33%，未来收入占比提升有望提升公司工程毛利率。

　　地产业务有望提升公司估值，维持"买入"评级

　　截至1月26日A股可比地产公司18年一致预期PE均值12.68倍，最低10.37倍，可比建筑央企均值10.64倍，最低8.71倍。我们认可给予公司地产业务18年10-12倍PE，工程业务8-10倍PE，按照加权平均计算，给予公司18年整体PE9-11倍，维持盈利预测，预计17-19年EPS1.13/1.28/1.42元，上调目标价至11.52-14.08元，维持"买入"评级。

　　风险提示：地产业务增速不及预期;工程板块订单增速下滑超预期。(华泰证券 鲍荣富,黄骥,方晏荷)