启明星辰(002439)：业绩符合预期，景气周期开启

　　启明星辰发布 2017 年年报： 实现收入 22.8 亿，同比增长 18.3%，归母净利润4.5 亿，同比增长 70%，业绩符合预期。 调整参股公司恒安嘉新会计核算方法，使得 2018 年 1 季度盈利 1000 万-2000 万，同比扭亏。 我们预计公司 18-19 年净利润 5.85 亿， 7.6 亿， 9.88 亿， 维持"强烈推荐-A"评级。

　　稳健增长，符合预期： 2017 年公司业务稳步增长，收入端同比增长 18.3%，扣除赛博兴安并表后，我们预计公司内生增速 10%-15%。利润端同比增长70%，安方高科业绩不达预期造成商誉减值 0.33 亿，无形资产减值 0.10 亿，同时业绩补偿 1.11 亿。 我们认为：未来三年在政府换届完成、军改落地、十三五规划进入建设高峰等多重利好下，行业增速提升;公司创新性的提出全新业务模式--城市级安全运营中心将加快公司成长步伐，巩固公司行业龙头地位， 使得公司业务增速超过行业增速， 市占率进一步提升!

　　财务数据保持平稳： 公司 2017 年毛利率 65.2%，同比下滑 1.6 个百分点，主要有三方面因素造成 1)行业竞争加剧; 2)安全服务等低毛利业务增速较快;3)集成业务增加。管理费用率 27.0%，同比下降 1.5 个百分点。销售费用率24.8%，同比上升 0.2 个百分点。公司应收账款 12.2 亿，同比增加 2.95 亿，主要由于并表赛博兴安，赛博兴安以军队客户为主， 2017 年军改使得回款较差， 2018 年 1 季度已经加强回款。

　　开拓蓝海市场，打开成长空间： 分业务看数据安全及安全服务增速分别达到30.3%和 25.5%，显著高于安全网关及安全检测类产品增速。公司 10.9 亿可转债发行完成后，公司城市级安全运营中心 2018 年逐步落地， 我们预计落地地区将超过 10 个， 公司安全服务增速进一步提升。

　　维持"强烈推荐-A"评级： 公司 2018 年经营目标业绩保持 30%增长， 我们预计 18-20 年净利润到 5.85 亿， 7.6 亿， 9.88，目前公司市值 225 亿， 18 年PE38x， 19 年 PE30x， 20 年 PE23。基于公司在网络安全行业的龙头地位，我们维持"强烈推荐-A"评级。

　　风险提示： 1)城市级安运营中心落地缓慢; 2)行业景气度低于预期。(招商证券 刘泽晶)