中宠股份(002891)：乘宠物消费之风聚焦自主品牌及国内渠道

　　中宠股份(002891)：乘宠物消费之风聚焦自主品牌及国内渠道

　　平安观点：

　　中国実物行业发展空间广阔，多因素带动国内品牌崛起。我国実物行业市场规模已达千亿，近十年复合增速30%。未来家庭养実率如提升至日本水平(38%)，実物行业规模有望扩容至3000亿元。收入提高、老龄化加剧及年轻消费者养実意愿提升，是我国実物行业高速发展助推器。内资品牌実物食品性价比优势凸显，在渠道线上化、专业化的背景下将加速崛起。

　　聚焦国内市场，打造领先的自主品牌和产品梯队。公司2016年内销金额1亿元，近4年CAGR34%，境内收入占比由2013年8.5%提升至2016年13.1%。公司自主品牌建设领先，拥有“Wanpy”“Dr.Hao”等8大知名品牌，产品种类齐全，品牌梯队完备。通过对比国际実物食品巨头雀巢普瑞纳，我们认为公司发展路径符合“基本款→高端款→其他类”的成功经验;公司品牌战略方向聚焦产品及营销方式的差异化，亦符合美国品牌蓝爵的成功路径，如真纯肉本色主打纯肉类、Dr.Hao主打处方粮、Wanpy主打多品类零食等，通过功能细化、价格定位精准来满足细分市场需求。

　　OEM零食出口为主，收入利润快速增长。公司产品涵盖犬、猫的零食、湿粮、干粮等，其中零食占营收80%;OEM代工出口占营收85%。2016年非OEM收入达到1.1亿元，近三年CAGR32%。公司凭借质量优势，在美、欧、亚、大洋洲等积累了如美国品谱、英国Armitages等优质品牌客户。2014-2016年公司营收、净利润CAGR分别为26.9%、172.5%。

　　2018年鸡肉成本稳定，毛利率预计稳步提升。公司主要原材料是鸡胸肉等，由于波兰禽类封兲已放开，国内祖代鸡存栏预计回升，2018年白羽鸡供给同比增长，鸡价均价或低于今年，公司毛利率预计稳步提升。

　　盈利预测：公司自有优质自主品牌，未来发展侧重点在国内市场，2018、2019年产能逐步建设完成并释放是公司利润的主要贡献点。我们预计公司2017-2019年净利润0.82亿元，1.15亿元，1.61亿元，EPS0.82元，1.15元，1.61元，PE43.6，31.1，22.3倍，首次覆盖给予“推荐”评级。

　　风险提示：原材料价格上升风险;汇率变动风险。(平安证券)