众合科技（000925）更新报告：候选中标5亿订单 自研项目再下一城

　　众合科技（000925）更新报告：候选中标5亿订单 自研项目再下一城

　　本报告导读：

　　公司公告成为杭6 地铁第一中标候选人，自研信号系统再获市场认可。判断公司全年订单有望实现近翻番增长，利润弹性较大。

　　投资要点：

　　结论：公司近日发布公告，成为“杭州地铁6号线工程及杭州至富阳城际铁路工程信号系统招标项目”第一中标候选人，项目金额4.99 亿元。判断公司将借助该项目进一步巩固在浙江地区城市轨道交通信号系统的市场领先地位，且自研信号系统产品份额有望实现进一步提升。长期看，公司信号系统国产化率提升趋势不改，未来公司订单交付放量、国产化率提升双轮驱动下，利润具备较高弹性。维持公司2017-19 年EPS 为0.20/0.48/0.90元，归母净利润为0.80/1.90/3.54亿元，维持目标价31.5元不变，增持。

　　自研信号系统产品获得市场认可，全年订单有望超22 亿：①此次公告项目是公司继重庆4 号线信号系统中标后以自主化CBTC 信号系统中标的单体规模最大的项目，标志着公司自研产品在技术成熟度、产品稳定性等方面不断优化，已得到市场与业主的认可。②本项目属于“地铁线”连接“城际铁路线”模式项目，有助于公司积累和掌握地铁制式的城际铁路信号系统以及地铁接驳城际线相关领域项目实施经验，为今后在浙江省内外复制推广上述模式奠定基础。③公司前期轨交研发投入巨大，造成每年无形资产摊销+利息费用较高、叠加应收账款坏账计提加大，目前收入端仍未见放量、成本端略有压力，但亏损幅度逐渐收窄。我们测算，公司2016 年轨交新签订单约11 亿，按照目前进度，17 年全年订单有望达22-24 亿。

　　按交付进度推算，判断17 年全年轨交营收8-9 亿左右；2018 年收入11-12亿，基本达到盈亏平衡点；伴随订单增长，2019 年收入确认额有望超过15 亿，利润弹性巨大。

　　继续看好信号系统自主份额提升，环保业务持续增厚业绩。①公司国产化 CBTC 信号系统已在杭州地铁4 号线投入载客试运营，单条自主线路的毛利率约为40%，大幅超过合作线路的15%。判断未来自产品份额将逐步提升，规模效应逐渐显现，将进入收入与利润率双增长通道。②公司2015年收购海拓环境，2017 年收购苏州科环，环保板块向水治理全面转型，预计二者2017 年将合计贡献1 亿左右并表利润。

　　风险提示：项目建设进度及盈利不达预期。