中国国旅日上并表带动公司营收显着增长 买入评级

　　中国国旅日上并表带动公司营收显着增长 买入评级

　　事件： 公司发布 2017 年半年报。 报告期内， 公司实现营业总收入 125.68 亿元，同比增长 22.46%；归属净利润 13.00 亿元，同比增长 17.47%；扣非归属净利润 12.87 亿元，同比增长 16.76%。

　　日上并表带动公司营收显着增长。 公司营业收入的增长主要来自于免税业务的贡献，而免税业务增长主要来源于 4 月起并表的日上免税行（持股51%）。报告期内公司免税商品销售业务实现营业收入 66.04 亿元，同比增长 44.25%，占总营业收入的 52.55%。其中，日上免税行贡献营业收入 13.62 亿元，占免税业务收入的 20.62%；日上贡献归属净利润 0.52亿元，占总归属净利的 4.00%。 我们预计日上免税行并表将增厚公司 2017年归属净利润 1.5 亿元左右。

　　原有业务稳健增长，三亚免税店实现净利 4.66 亿元，同比增 24%。剔除日上影响，公司原有业务实现营收 112.06 亿元，同比增长 9.19%；归属净利 12.48 亿元，同比增长 11.28%；原有免税业务营业收入 52.43 亿元，同比增长 14.51%。 2017 年上半年， 三亚接待过夜游客 873.85 万人，同比增长 11.78%。三亚免税店实现营收 32.28 亿元，同比增长 24.95%；净利润 4.66 亿元，同比增长 23.82%。

　　调整销售结构提升整体毛利率，免税业务毛利率略有下滑。报告期内公司主营业务毛利率为 28.73%，比去年同期提高 1.67 pct，主要原因是公司毛利率较高的商品销售业务收入占比由去年同期的 48.34%提高至今年的 56.25%。2017 年上半年，免税业务毛利率为 44.45%，同比小幅下滑 1.86pct.

　　期间费用率提升 1.97pct。报告期内，公司期间费用率 13.80%，同比增加 1.97pct。其中，销售费用率 10.88%，同比增加 2.79pct，主要是由于收购日上免税行带来的销售费用增量所致；管理费用率 3.14%，同比降低 0.62pct；财务费用率-0.22%，同比降低 0.20pct， 系汇兑收益大幅增加所致。

　　积极拓展进境免税店。报告期内，公司全力以赴获取进境免税店的经营资质，在 11 家机场进境免税店招投标中，公司成功中标昆明、广州、青岛、南京、成都、乌鲁木齐 6 家机场进境免税店，进一步稳固了公司在国内免税市场的地位。

　　旅游投资业务顺利进行。三亚海棠湾河心岛项目于今年初开工建设，目前正在按照计划推进，已完成土方、护坡、降水及桩基础施工，预计年内实现结构封顶。项目招商方案已编制完成，并与 60 余家商户接洽，开展预招商及美食市集的合作洽谈工作。招商展厅计划于 7 月底开放，确保招商工作如期推进。

　　盈利预测与投资评级：公司中期业绩超预期，我们向上调整盈利预测，预计公司 2017-2019 年 EPS 为 1.35、1.58 和 1.91 元（原为 1.07、1.56和 1.74 元），PE（2017E）为 21.41 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：毛利率提升不及预期；免税行业政策变动风险；外部环境风险；市场风险；经营风险