喜临门(603008)：品牌渠道领先 穿越地产调控

　　我国床垫行业有望复制美国床垫市场整合路径

　　美国床垫行业历史上发生过三轮整合潮，市场集中度不断提升，2014年CR5已经达到87%，而我国床垫市场CR10仅为12%。对比中美两国床垫行业历史，我们看好消费升级背景下品牌床垫厂商的发展前景，我国床垫市场有望复制美国床垫市场集中度提升的路径。

　　预期差一：2017年是交付大年，家居行业增长无忧，整体估值有望提升

　　受地产调控影响，市场普遍对家居板块持悲观判断，我们认为2017年家居企业增长将超预期。2016年我国住宅期房累计销售面积同比增长22%。如果按照12个月的交房期看，2017年将是我国住宅交付大年，家居产品销售将受到提振，整体业绩可维持乐观判断。随着再融资新规的出台，市场对于内生成长性好、业绩优异的公司关注度有所提升。但前期市场对于家居板块仍有疑虑，一定程度上影响了板块估值。我们认为，随着家居消费的情况逐渐得到印证，家居板块估值有望提升。

　　预期差二：市场结构分化，三四线市场值得重点关注

　　我国房地产发生结构性的变化，三四线家居市场将迎来较快增长。中长期看，三四线城市的人口流入迎来了拐点：我国2014年流动人口达到顶峰，随后开始下滑；同时常住城镇人口减去户籍城镇人口也在2014年达到峰值，意味着人口开始出现回流。短期看，信贷数据显示三四线地产销售超预期：2017年1月，新增居民中长期贷款同比增长32%，考虑到限购限贷政策对一二线城市销量的影响，意味着三四线城市的销售情况良好。我们预测，三四线城市地产的良好发展将直接带动家居消费的增长，在三四线城市渠道结构及品牌优势明显的企业将受益。

　　积极布局国内市场，股权激励彰显信心

　　公司一方面积极落实“品质领先”向“品牌领先”转型战略，加强营销力度，大力推进自有品牌树立；另一方面积极进行渠道下沉，加快在三四线城市的加盟商拓展，其中端品牌价格亲民，在三四线城市有大量的潜在客户。公司通过股权激励计划深度绑定核心成员利益，第二期股权激励设立了较高的解锁条件，在以2016年基数的基础上业绩增速不低于30%、60%、90%，彰显了管理层对公司前景的信心。

　　看好公司发展前景，上调至“买入”评级

　　我国床垫市场整合渐行渐近，公司有望凭借品牌、规模、资本等优势扩大市场份额。地产调控短期难以放松，三四线地产有望保持较好增长，公司在三四线市场具有较好渠道和品牌优势，具有一定抗地产调控属性。预计2016-2018 年EPS 分别为0.64/0.85/1.09元，我们认为整个家居板块的估值中枢有望提升，给予公司2017年28-32倍PE估值，目标价23.8-27.2元，上调至“买入”评级。

　　风险提示：原材料成本大幅上涨，房地产景气下行。