航天发展持续外延并购和资产注入 强烈推荐评级

　　航天发展持续外延并购和资产注入 强烈推荐评级

　　航天发展（000547）公司公告 2015 年营业收入为 11.23 亿元，较上年同期增 207.85%，归属于母公司所有者净利润为 2.07 亿元，较上年同期增 88.94%，基本每股收益为0.23 元。同时预计一季度归属于上市公司股东净利润 4，300 万元–5，400 万元，比上年（相同口径）增长：58.67% -99.26%。

　　1、2016 年一季度预告同比口径大幅增长 58.67%-99.26%，业务淡季不淡，全年高增长可期。

　　预计一季度归属于上市公司股东净利润 4，300 万元–5，400 万元，相比重组后口径（2700 万元）实现 58.67% -99.26%的大幅增长，（报表口径去年一季度净利润 6997 万元，扣非后报表口径净利润亏损 551 万），主要原因为公司重大资产重组实施完成后，注入资产（南京长峰）持续盈利能力较强，主营业务利润大幅增长。全年业绩高增长可期。

　　2、2015 年业绩基本符合预期，军工全面发力

　　全年营收 11.23 亿元，归属上市公司股东净利润 2.07 亿元，分别同比增长207.85%、88.94%，实现 EPS 0.23 元，基本符合预期。

　　具体分业务看，收入增长的主要原因来自军工业务的全面发力。电子蓝军业务收入增长 11%，主要是由于射频仿真系统进行内场试验需求旺盛，验收项目和新签合同额大幅增长；指挥通信业务 2015 年全年收入较重组前增长22%，主要由于“十二五”收官之年，各军兵种及总装厂加大采购力度，大幅提升订货数量，同时加大市场拓展及推广力度，与工程兵及防化兵成功展开合作，并形成销售订单；电磁安防业务 2015 年全年收入较重组前增长 28%，主要是由于本年着重推进业务上下游整合能力与合作，显着提升行业竞争力和知名度，同期与十大军工集团客户展开更为深入的合作，客户订货量显着提升。

　　3、注入资产带来毛利率大幅提升和研发实力增强，费用率基本保持稳定

　　综合毛利率 47.5%，大幅增加 11.7 个百分点。主要系高毛利率（65%）的电子蓝军业务（南京长峰）并表所致，其他主要业务电磁安防和通信业务毛利率也分别提升了 1.26个百分点和 2.25 个百分点。随着公司业务结构不断优化，军工业务占比不断提升，预计公司毛利率还将稳步提升。

　　费用方面，合并后三项费用均大幅增加，但是总体费用率为 25%，与去年相比基本保持稳定，其中管理费率为 22.5%，同比上升 2.57 个百分点，销售费率为 2.2%，同比下降1.27 个百分点定。

　　此外，合并后公司研发实力大大增强，研发人员达到 676 人，增长超过 234%，研发费用占收比达到 15%，资本化研发支出占研发支出比例达到 9.6%，同比提升 4.2 个百分点。未来公司的主要研发方向为在室内射频仿真试验系统、有源靶标模拟系统、仿真雷达系统等电子蓝军领域、新一代指控信息系统技术，电磁防护技术研发与应用等领域，推动产品更新换代，提高其产品在军民品市场的占有率。

　　4、航天科工集团跨院所注入空间巨大，在手现金 24 亿元，现金外延并购可期。

　　航天科工入主，从电子战平台向电科领域纵深延伸。公司作为航天科工系的二级子公司，公司和集团下其他上市公司比较，主营业务军品比例突出，业务核心地位突出，内生增长突出。由于航天科工的控股比例较低，公司董事会和管理层包含后期持续注入优质电子通信类资产是合理预期。

　　公司年报中对 2016 年经营计划中提出：加强资本运作，促进产业快速发展；公司将明确发展思路，重点围绕信息技术产业链进行整合；立足现有业务板块，进行产业延伸和提升，同时着手布局现实增强、微系统等新增业务领域，助力公司实现跨越式发展。

　　同时公司目前在手现金 24.3 亿元（另有可供出售金融资产 1.6 亿元），通过现金外延并购也会成为持续催化因素，公司 2015 年 12 月发起现金收购航天科工系统仿真科技（北京）有限公司，1 月 13 日公告拟以现金方式增资对博普公司进行增资，以及与航天科工、北航合资成立电磁兼容科技公司是公司在外延并购的序幕。我们判断公司未来成长路径为在构建电子战大平台基础上公司将向装备电科领域延伸。

　　5、混合所有制是公司发展的核心驱动因素，构建电子战核心平台，维持“强烈推荐-A”，中期目标价 21.4 元。

　　目前公司是国有企业改革的先行者和混合所有制的突出标的。由航天科工集团、南京长峰和欧地安高管团队持有公司股份、新疆国力民生原民营控股股东形成的混合所有制的董事会和管理团队将有效结合国有院所优势和核心团队激励。我们看好航天发展作为电子战大平台的内生增长空间、混合所有制优势、持续外延并购和资产注入，目前市场预期处于地点。预计 16-17 年备考 EPS 为 0.24/0.3 元，维持“强烈推荐-A”评级，中期目标市值 300 亿元，对应股价 21.4 元。

　　风险提示：电子蓝军发展低于预期、资产整合低于预期。