长江电力受益水库联合调度 买入评级

　　长江电力受益水库联合调度 买入评级

　　事件：近日，长江电力发布15 年年报，2015 年公司实现营业收入242.39 亿元，同比减少9.88%；实现归属母公司股东净利润115.19 亿元，同比减少2.62%；基本每股收益0.6982 元，加权平均净资产收益率13.58%；拟分配现金股利78.5311 亿元。其中，金沙江资产重组前公司老股东持有的165 亿股和配套融资向七家战略投资者非公开发行的20 亿股，按每10 股派现4.00 元；中国长江三峡集团公司、四川省能源投资集团有限责任公司和云南省能源投资集团有限公司以资产作价认购的35亿股，每10 股派现1.2946 元。

　　点评：

　　受益水库联合调度，来水虽少但电量相对可控。受来水影响，三峡入库流量较多年平均流量大幅偏低，主要汛期降幅达到20%以上。但由于上游雅砻江流域锦屏一级、二滩，以及溪洛渡等大型水库已全面建成投产，结合三峡电站自身水库调节库容，通过加强天气预测、联合调度以及优化自身运行方式，全年发电量仅减少10%。同时，三峡水电厂全年利用小时数3934 小时，相较全国平均利用小时3621 小时，仍超出313 小时。葛洲坝电厂年发电179.72 亿度，年利用小时7068 小时，创历史新高。

　　金沙江川云公司注入完成。2015 年启动的金沙江川云公司资产重组完成，2016 年3 月31 日完成了资产交割。自2016年4 月1 日起，公司拥有川云公司100%股权。本次交易完成后，公司自有装机容量将从交易前的2，527.7 万千瓦增加至4，387.7 万千瓦，增加比例约为73.58%；川云公司核定全年发电量约为878.47 亿千瓦时，相对于公司2015 年全年发电量1，049.79 亿千瓦时增加约83.68%。此次收购彻底解决了大股东关联资产的同业竞争隐患，同时公司就未来十年分红比例做出承诺，进一步锁定了投资者的风险。

　　梳理战略投资方向，着力提升收益水平。一方面公司通过收回公司对外投资，本年度投资活动产生的现金流量净额同比增加21.82 亿元，取得了良好的投资收益。另一方面公司还通过在三峡电能（宜昌）有限公司和福建省配电售电有限公司两个公司的投资，在公司传统的电力销售市场提前布局，为下一步开展水电市场化拓展新的平台。公司当前平均电价0.256 元/度，考虑综合输配电成本，在电力市场化背景下，仍然在东部市场具有成本优势。

　　公司股权集中度创历史新高。截止2016 年一季度，公司股东总户数近15 万户，相较2009 年度60 万户大幅减少75%；且户均持股从不足2 万股，上升到11 万股。伴随新进股东的长期限售以及原始股东的不断增持，公司流通性进一步收紧。

　　盈利预测及评级：以公司最新股本220 亿股计算，我们预计公司2016-2018 年EPS 分别为0.76、0.75、0.85；对应5月6 日收盘价的市盈率分别为16、16、14。鉴于水电行业较为稳定的收入、利润及公司承诺的高额现金分红，维持公司“买入”评级。

　　风险因素：来水风险、自然灾害、政策风险等。