安琪酵母一季度业绩预增略超预期 增持评级

　　安琪酵母一季度业绩预增略超预期 增持评级

　　事件： 安琪酵母发布 2016 年第一季度业绩预增公告， 经财务部门初步测算， 公司预计 2016 年第一季度年度归属于上市公司股东的净利润约为 9，836.97 万元-12，296.22 万元，与上年同期相比增加100%-150%。

　　点评： 公司一季度业绩预增略超预期（接近上限）， 主要原因在于收入保持较高增长的同时，费用率和所得税率继续降低， 同时毛利率略有提升， 此外应收款项坏账准备转回也对一季度业绩形成正面影响——根据草根调研， 公司一季度销售情况良好， 收入增长接近 20%，且公司对费用率管控继续加强、 所得税率继续维持低位，而毛利率由于糖蜜采购成本微降以及产品结构性提价而略有上升（目前主导产品还没有提价）， 同时公司去年 Q1 净利润基数相对较低，从而今年一季度业绩实现大幅增长。 上调公司 16 年盈利预测至 4.4 亿元，目标价 39.9 元， 给予“增持” 评级。

　　16 年支撑公司业绩反转的因素仍在（ 净利率回升至 10%以上）， 酵母系列提价、 产品升级加快强化业绩改善（可能形成超预期的点）。（ 1） 2015 年公司业绩大幅增长源于费用率的显着下降以及制糖业务大幅减亏。对于 2016 年， 业绩反转的逻辑仍在，公司费用管控将继续加强（尤其是财务费用，且税率大幅降低），而制糖业务有望从减亏到扭亏， 且受新压榨季糖蜜价格下降影响（ 公司 16 年糖蜜已采购完毕，收购均价降低 20 元）， 公司毛利率有望小幅改善。 同时，收入端公司有望继续保持 15%以上的稳健增长，接近 50 亿元。（ 2）目前公司酵母及酵母抽提物产能均偏紧、产能利用率在 90%以上， 在竞争对手乐斯福、英联马利提价带动下， 1 月份公司对酵母抽提物产品进行提价 5%左右，后续酵母也可能跟进。 另外，下游用户对高端产品的需求强劲、接受程度越来越高，公司高端产品的占比快速提升（即公司用现有产能生产更多的高端产品），而高端产品单位盈利平均比普通产品高出 20%以上。 同时，由于产品供不应求，公司给经销商的返点减少，而这两者都相当于进行变相提价。

　　中期看， 公司稳健成长， 未来三年收入增速有望继续保持在 15%以上，竞争格局稳定以及产品结构升级使得公司净利率可以维持在 10%左右甚至更高。长期看，通过不断加强海外布局及借助资本市场，公司有望成长为全球酵母龙头。 公司未来收入增长来源于：（ 1）酵母业务的稳健增长——通过海外拓展布局（ 16 年底俄罗斯投产，未来有望在南美或东亚继续布局），预计未来 3 年将保持 10%左右增长；（ 2）酵母抽提物的高速增长——公司短期内主要的增长动力，预计未来 3 年复合增速 30%；（ 3）以及保健品、 酶制剂、 动物营养等酵母衍生品不断贡献新的增长点——预计未来 20%以上复合增长，从而未来 3 年公司整体收入复合增速有望达到 15%以上。

　　目标价 39.9 元， 给予“ 增持”评级。 预计公司 2016-2018 年实现销售收入 49.1、 56.4、 64.8 亿元，同比增长 16.6%、 14.9%、 14.9%；预计公司 2016-2018 年实现归母净利润 4.39、 4.98、 5.66 亿元，同比增长56.6%、 13.5%、 13.8%，对应 EPS 为 1.28、 1.46、 1.71 元。 考虑未来成长性及作为 B 端规模技术型企业的高壁垒， 理应享受估值溢价， 给予 30 倍 PE 估值， 16 年目标价 39.9 元，“增持”评级。

　　风险提示： 食品安全问题、原材料糖蜜价格大幅上涨、海外工厂不能按时建成投产、汇率大幅波动。