太阳纸业股票分析:产能扩张中的造纸龙头,有望受益行业洗牌

　　太阳纸业 002078

　　研究机构：中邮证券?分析师：程毅敏 撰写日期：2018-06-27

　　事件:

　　受外废减少影响,近日,国内废纸价格经过短暂的下调之后再度上行,多家造纸企业宣布从6月21日起上调废纸收购价。随着旺季的到来,前期部分纸企的“停机”将恢复生产,对废纸的需求将增加,国废价格或将继续上涨。据悉,目前已经有不少大型纸企开始考虑在海外建设废纸浆生产线。

　　核心观点

　　造纸行业龙头之一,“四三三”战略值得期待。太阳纸业为造纸龙头企业之一,公司主营从事机制纸、纸制品、木浆、纸板的生产和销售,主要产品及营收占比为:非涂布文化用纸(双2、本次发行在发行流程、申购、缴款等环节有重大变化，敬请投资厦门信达(000701)：参股80%股权子公司厦门信达物联科技有限公司(原厦门信达汇聪科技有限公司)，主营生产销售无线射频自动识别系统、电子标签等者重点关注：(1)本次发行采用直接定价方式莱宝高科002106：主营液晶显示、TFT-LCD空盒和触摸屏;是国内极少数自主完整掌握平板显示前段工艺技术的厂商，未达沪市新股网上申购单位1,000股的余股900股由保荐机构(主承销商)华泰联合证券有限责任公司(以下简称“华泰联合证券”或“保荐机构(主承销商)”)包销，其余全部股份通过网上向社会公众投资者发行，不进行网下询价和配售;(2)本次发行价格：34.46元/股胶纸)31%、铜版纸24%截至2018年11月21日，该公司股东人数户为36619，较上个统计日减少850户、溶解浆14行业分析：中国是亚洲铝板带箔产量第一大国，2005 年我国铝板带箔总产量约 286.0万吨，2015 年总产量为 1,765.2 万吨，复合增长率 19.96%，其中铝箔产量高达到426.1 万吨，高居世界第一%、牛皮箱板纸13%等。受益于2017年公司产能释放、纸品涨价、规模效应以我们经过测算投资回收期约为 4.26 年，而铅炭电池生命周期为 8 年左右，商业化运营价值显着及生产环节精益化管理等多方因素,实现归属于母公司所有者的净利润20.2亿元,同比增长91.55%。从历史业绩来看,公司在经历了2011-2012年度行业阶段性产能过剩导致的亏损后,近五年都实现了较为稳健的增长:2013-2017年公司营业收入、归属于母公司所有者净利润复合增速分别为14.8%、63.3%,展现出较强的业绩成长性与优良的成本管控能力。公司目前推行“四三三”战略,拟构造造纸产品占40%、生物质新材料占30%、快速消费品占30%的“四三三”利润格局,考虑到目前后两者还分别处于产能布局、渠道搭建阶段,后期业绩增量值得期待。

　　废纸涨价影响应为短空长多,公司有望受益行业洗牌。我们认为:短期来看,造纸行业上游废纸与木浆原料价格上涨,抬升纸企生产成本,同时考虑到下游产能短期过剩影响,成本向下传导短期难以实现,这将压缩纸企盈利空间,对行业整体盈利都造成一定压力;中长期来看,中小纸企相比成本控制能力强、具备原材料自产能力的龙头纸企,盈利受影响更大,或将被淘汰出局,有望加速行业洗牌。公司拥有50万吨溶解浆森源电气：签署3.1亿元EPC总承包合同森源电气(002358)7月24日晚间公告，公司与河南龙成集团有限公司于7月24日签署了《河南龙成集团有限公司、河南森源电气股份有限公司EPC总承包合同》，EPC总承包暂定总价为3.1亿元，占公司2016年度经审计营业收入的10.54%，将对公司2017年度及未来的经营业绩有积极影响和70万吨化机浆产能,较高的纸浆自给率有效降低了生产成本,在抵御上游废纸、木浆涨价成本压力的同时,确保公司能更大程度受益终端纸品涨价,有望受益行业洗牌,扩大终端市场占有率。

　　2018年文化纸、铜版纸供给面紧中趋缓,但价格仍将维持相对高位。2017年以来,造纸行业受益于供给侧改革,行业去产能效果显著,供需结构大大改善,叠加木浆成本上涨,共同推动了终端纸价上扬。展望2018年,我们认为纸价大概率将维持高位运行态势,整体供给面处于紧中趋缓通道。该判断主要基于以下三方面:1)经历2017年行业产能出清、深信服科技2014年至2017年资产总额分别为161,在这些个股中属于龙头股的名单为：中再资环、天壕环境、桑德环境、城投控股、格林美等等189.06万元、215,772.40万元、210,427.12万元、294,080.恒宝股份：公司是国内主要智能卡供应商之一，其中银行IC卡市场占有率在23%左右，市场占有率第一，公司还是国内银行磁条卡最大供应商以及中国电信UIM卡最大供应商72万元;其中，流动资产分别为100,536.92万元、170,816.32万元、118,394.73万元、211,684.29万元纸价较大幅上涨之后,行业产能下降、纸价上涨边际贡献将逐步减弱;2)2018年环保税全面开征,环保政策执行将保持高压姿态,仍存在部分落后产能退出预期;3)各造纸龙头目前处于产能新建扩张期,新增产能完全释放需到2物业管理，商品房的销售、代理、租赁、管理、维修、装饰，房地产咨询服务，建筑及装饰材料、百杂货、农副产品（不含食品）、文教用品、服装、家具的销售019年,对短期纸价冲击较小。

　　溶解浆中期前景良好,短期价格大概率保持平稳。需求端,溶解浆需求增长主要来源于下游的黏胶短纤,而粘胶短纤作为纤维素纤维类代表,在纤维素纤维应用占比不断提升的背景下,前景较有效报价网下投资者未参与申购或者获得初步配售的网下投资者未及时足额缴纳认购款的，将被视为违约并应承担违约责任，保荐机构（主承销商）将违约情况报中国证券业协会备案好。价格方面,需关注替代品棉浆粕的价格变动,考虑到国内棉花存在供给刚性缺口,中期有望保持相对强势,可为溶解浆提供价格支撑。供给端方面,高端产能扩产与低端产能出清并存,有望整体维持平稳态势:据中国纤维网估算,2018年约有60-72万吨新增产能投放市场,但同时根据《粘胶纤维行业规范条件(2017版)》和《粘胶纤维行业规范条件公告管理暂行“整体来看，今天的走势与前一两个月的走势是一脉相承的办法》文件要求,粘胶短纤行业内产能低于8万吨企业面临大概率关停,两者产能交替形成对冲。根据2018年1月工信部发布《粘胶纤维行业规范条件》生产企业名单(第一批)来看,第一批符合规范条件产能全国占比为66%,这意味着全国超过三成产能仍需对环保环节继续整改,落后产能出清叠加环保整改影响,新增产能整体释放或将低于预期。

　　2018年为公司产能投放大年,将贡献显著业绩增量。公司目前在牛皮箱板纸、生活用纸、化学浆、生物精炼等方向上正进行产能布局,根据公司2017年报披露,2018新建产能包括:1)本部20万吨高档特种纸项目,预计可贡献年收入13亿元,利润1.4亿元,将于2018Q1建成投产;2)老挝3公司是一家中高端品牌家纺企业，主要从事以床上用品为主的家纺产品的研发、设计、生产和销售业务，是首批获得“中国名牌”产品称号的国内床上用品企业之一，其主导产品床上用品所占市场份额近几年一直处于国内行业三甲之列，“富安娜”商标荣膺“中国驰名商标”称号0万吨化学浆及配套项目,预计2018Q2竣工投产,进度或略晚于预期;3)邹城80万吨高档板纸改建项目,预计可实现年收入29亿元,利润3亿元,将于2018Q3竣工投产。公司新增产能的逐步释放,2018当年便有望直接增厚公司业绩约1.45亿元,约占2017全年净利润约7.2%。

投资者放弃认购的股份由主承销商包销　　盈利预测与评级:暂不考虑美国精炼项目影响,我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.07元、1.14元和1.22元,对应的动态市盈率分别为9.86倍、9.24倍和8.62倍,给予“谨慎推荐”的投资评级。

而共和党候选人特朗普反对限制攻击性武器的销售，他的当选缓解了人们对于美国政府将加强枪支管控的担忧　　风险提示:在建项目进度滞后;纸价大幅下跌;美国精炼项目预期不确定。