今世缘（603369）：国缘快增长能持续，省外拓展有望突破

　　今世缘：国缘快增长能持续，省外拓展有望突破

　　类别：公司研究 机构：兴业证券股份有限公司 研究员：赵国防，陈娇 日期：2019-01-17

　　次高端是本轮行业风口，作为省内龙头今世缘充分享受次高端发展红利。当下中产人群扩张、而茅、五价格稳居高位，次高端快速扩容且趋势仍将延续。江苏省经济基础好，中、高档白酒市场份额高，当下城区消费价格带提升至300元以上，今世缘充分享受行业发展红利，次高端价格带产品国缘系列近年来高速放量，18年预计保持高双位数增长。

　　今世缘与洋河共享行业升级红利，国缘系列高增长趋势能延续。对于洋河与公司竞争的判断：1）江苏作为产销大省，市场容量大，今世缘市占率在10%左右，仍有提升空间;2）16年以来次高端加速成长，公司与洋河共享次高端扩容，国缘系列及洋河天、梦系列量价齐升;3）洋河近年重点转移省外市场，省内稳健增长，竞争趋缓;4）公司自身而言，三大品牌独立定位避免消费者认知混乱，“高端中度白酒”成功迎合当下消费趋势并有差异化竞争优势，“1+1”深度协销模式能和优质经销商共同成长，在品牌、产品、渠道方面优势不断释放。我们判断国缘高增长能延续：国缘口碑效应不断显现，南京市场快速放量成为公司重要增长极，随品牌接受度不断提升、公司省内深耕进一步推进，高增速有望持续。

　　省内精耕细作，省外收购景芝有望突破山东市场。公司南京大区及苏北大区于17年取得突破，伴随公司渠道下沉及持续招商，苏南地区及盐城地区业务有望持续增长。公司当下省外业务占比较小且产品结构有待提升，伴随公司“2+5+N”计划推进，省外业务有望带来增量。其中，通过收购景芝公司战略布局山东市场，短期看能够在品牌、营销、资金方面解决景芝短板，长期看通过景芝渠道打开省外市场，有望成为公司扩大行业影响力重要突破口。

　　投资建议：我们认为，未来三年公司高增长趋势将延续：1）消费升级趋势不改，江苏次高端市场将持续扩容，当下国缘系列在南京市场及苏北市场消费者培育成熟，迎来业绩释放期;2）今世缘系列18年将完成调整、实现正增长，未来有望稳步放量;3）公司在省外区域持续推进，市场提供增量。我们预计公司2018-2020年收入增速分别为26.5%、25.1%、24.7%，EPS分别为0.91、1.17、1.51元，对应PE分别为1713、10倍。公司经营稳健，国缘放量、今世缘调整结束，公司增长趋势将延续，当前估值处于低位，首次覆盖，给予“审慎增持”评级。

　　风险提示：食品安全、经济下行压力、景芝收购进度不及预期、系统性风险。