华鲁恒升（600426）：业绩增速略低预期，低油价掣肘盈利水平

　　华鲁恒升：业绩增速略低预期，低油价掣肘盈利水平

　　类别：公司研究 机构：新时代证券股份有限公司 研究员：程磊 日期：2019-01-15

　　事件：公司公告2018年业绩预增，净利润29.22-32.22亿元，同比139%-163%，Q4单季净利润3.87-6.87亿元，环比下降19%-54%。

　　业绩增长略低预期，四季度景气拐点初现：受益环保督查和油价上涨，公司全年业绩高增长，2018年各产品均价及同比：布伦特原油（71.85美元/桶，31%）、煤（617元/吨，4%）、尿素（1998元/吨，20%）、醋酸（4600，49%）、甲醇（3095，11%）。同时传统产业升级项目（2017年10月）等顺利完成，为公司增加100万吨氨醇产能，带来业绩增量。单从四季度看，随着油价回落以及需求不振，各化工品价格大幅回落，行业景气拐点初现，叠加公司装置检修、年底费用增加等，导致Q4盈利环比下滑明显。

　　50万吨乙二醇顺利投产，2019年开始贡献业绩增量：2018年10月9日公司50万吨乙二醇项目顺利投产，目前装置已经稳定运行，产品品质达到聚酯级，将为2019年全年贡献业绩增量。中国乙二醇消费60%依赖进口，随着煤制乙二醇工艺突破，未来2-3年乙二醇国产化将加速，盈利趋于稳定合理水平，公司50万吨乙二醇项目成本具有优势，在乙二醇5200元/吨价格下估算利润约2.3亿元。

　　股权激励落地彰显信心，远期规划项目保障成长：二期股权激励授予限制性股票633万股，包括公司董事、高管及公司骨干人员，解锁目标是以2016年收入为基数，2019/2020/2021年收入增长率不低于70%/80%/90%，且税前每股分红高于0.15元，公司核心骨干激励到位，同时彰显对未来的发展信心。另外，公司150万吨绿色化工新材料项目（乙二醇、精己二酸、氨基树脂、酰胺及尼龙等） 入选山东新旧动能转换项目库，打开长期成长空间。

　　市场预期过度悲观，维持“强烈推荐”评级：行业低迷下成本优势保障公司仍有超额收益，而借助多联产平台公司可适当规避盈利周期波动，同时50万吨乙二醇项目投产带来业绩增量，我们预计2018~2020年业绩分别为31.03、23.01、25.24亿（前次33.89/37.22/39.23亿），当前估值水平6/9/8倍，考虑到公司具备长期成长空间，我们维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：煤炭成本大幅提高;原油价格大幅下滑