山鹰纸业（600567）：并表增厚利润，业绩实现高增长

　　山鹰纸业：并表增厚利润，业绩实现高增长

　　类别：公司研究 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：陈羽锋，倪娇娇 日期：2019-01-16

　　核心观点

　　山鹰纸业发布业绩预告，预计2018年公司实现归母净利润33.8亿元，同比增长68%;对应Q4单季度实现归母净利润10.6亿元，同比增长82%，超出我们此前预期。公司预计扣非后归母净利润27.6亿元，同比增长38%，对应Q4单季度扣非后归母净利润8.21亿元，同比增长38%。公司系废纸系龙头，我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.74、0.75、0.82元，维持“增持”评级。

　　公司发布业绩预告，预计2018年归母净利润同比增长68%

　　据公司公告，2018年度公司归母净利润预计为33.8亿元，同比增长68%，对应Q4单季度归母净利润约10.6亿元，同比增长82%。2018年公司业绩增长一方面受益于公司不断加强全国范围内废纸回收渠道的拓展、优化工艺与原料配比带来的成本领先优势，另一方面源自北欧纸业、联盛纸业并表所带来的营收规模增长，公司预计2018年北欧纸业与联盛纸业贡献净利润约6.3亿元。

　　收购凤凰纸业预计带来3.6亿元营业外收入

　　公司预计2018年非经常性损益约6.1亿元，较2017年有较大幅度增长;其中，公司2018年9月完成对VersoWickliffeLLC（后更名为“凤凰纸业”）100%股权收购，由于收购对价低于其可辨认净资产的公允价值，预计带来营业外收入约3.6亿元;政府补助约1亿元。公司预计扣非后归母净利润27.6亿元，同比增长38%，对应Q4单季度扣非后归母净利润8.21亿元，同比增长38%。

　　成功发行可转债，包装纸产能持续扩张

　　2018年11月公司成功发行可转债，募集资金23亿元用于公安县杨家厂镇工业园热电联产项目、年产220万吨高档包装纸项目（三期），项目建成后将形成49万吨箱板纸产能，进一步巩固公司在包装纸领域龙头地位，同时热电联产项目也将为公司220万吨包装纸板生产基地用热、用电提供保障，大幅降低公司热蒸汽和电力使用成本。

　　废纸系龙头，维持“增持”评级

　　公司作为废纸系龙头，在产能、成本等方面优势突出。公司收购凤凰纸业带来约3.6亿元营业外收入，使得业绩整体表现超出我们此前预期。综合公司业绩预告情况，我们上调盈利预测，预计公司2018~2020年收入分别为246.9、291.2、319.3亿元，归母净利润分别为33.8、34.1、37.3亿元，对应EPS为0.74、0.75、0.82元（前值0.63、0.72、0.79元）。参照可比公司2019年平均0.7倍PB估值水平，考虑到公司ROE显著高于可比公司，我们给予山鹰纸业2019年1.00~1.05倍目标PB，目标价调整为3.41~3.58元，维持“增持”评级。

　　风险提示：原材料成本超预期上涨，纸价超预期下跌。