股指期货松绑概念股有哪些？2018股指期货松绑概念股一览表

　　中国中期(000996)

　　大恒科技(600288)

　　浙江东方(600120)

　　华西证券半年报点评：精品资管路线清晰净资本充足投资业务空间广阔

　　类别：公司研究 机构：东兴证券股份有限公司 研究员：郑闵钢 日期：2018-10-25

　　事件：

　　华西证券近日发布2018年半年度报告，公司2018H1实现营业收入13.6亿元，同比增长0.6%;归母净利润5.4亿元，同比降低6.5%。总资产528.8亿元，较期初增加4.7%;归母净资产180亿元，较期初增加41.1%。

　　观点：

　　IPO融资完成，业务规模扩张。截至报告期末，公司总资产规模为528.8亿元，较2017年末增长4.7%，总负债348.3亿元，降低7.6%，归属于上市股东的所有者权益180亿元，增长41.1%，主要是因为公司于2018年2月5日在深交所挂牌上市，首次公开发行A股52500万股，使股本和资本公积大幅增加。通过股权融资后，公司杠杆率水平大幅下降，由2017年末的65.7%下降至54.3%（剔除代理买卖证券款），未来扩张空间很大。另外，IPO融资使公司净资本规模得到进一步扩充，有助于公司摆脱对经纪业务收入的长期依赖，实现多元化业务布局，扩大业务规模，提高竞争能力。

　　重资产业务比重加大，资管业务厚积薄发。公司在2018年进行IPO融资后，积极推动业务转型，传统经

　　纪业务比重下降，重点投入资管与投资业务。本报告期，经纪业务收入以41.8%的占比排在首位，但已经同比下降7pct，资管业务、信用业务和投资业务收入占比较去年同期分别提升4pct、6.6pct和3.8pct。这三项业务占比提升，主要源自于公司加大投资力度，其支出端大幅上升，分别增加279.7%、9.56%和81.64%。我们认为，公司融资后业务多元化发展，会带来多个业绩增长点，未来收入将拥有多业绩支撑。

　　打造智能科技平台，推动经纪业务转型。受到整体市场下行趋势影响，2018H1，公司实现经纪业务收入5.7亿元，同比减少13.72%。公司长期利用区位优势，在四川省深耕发展，形成了一定的经营网络优势和客户资源优势。但是地区局限性和交易线上化使得公司股基交易量市占率连续八年下滑，不得不谋求转型发展。报告期内，公司加强业务与技术融合，实现线上线下资源的有机融合，通过信息技术挖掘高净值客户，最大化存量客户价值。

　　股权业务发展受阻，债承项目增速抢眼。2018H1公司投资银行业务实现收入5241万元，较2017H1大幅下降71.9%，使得投行业务入不敷出，发生亏损。股权融资方面，由于上半年IPO进入严审核、慢节奏的平稳发行态势，“马太效应”明显，仅36家券商完成IPO承销项目，公司报告期内仅完成1家增发项目;债权融资方面，公司募集资金市场份额显著提升，企业债、公司债、ABS分别增长0.69pct、0.56pct和1.04pct。目前，公司在会审核IPO项目5个，非公开发行项目1个，下半年有望将业绩扭亏为盈。

　　精品项目打响品牌，资管业务高速发展。2018H1，公司资产管理业务营业收入为8724万元，同比增长167.57%。报告期内，公司大力投入资管业务，为支持业务发展、吸引优秀人才，资管业务营业支出达7447万，同比增长279.7%。得益于投研能力支持，公司持续探索REITs、CMBS等创新项目，定位于精品资管发展路线。截至2018年6月末，公司专项计划受托资金达131.2亿，较期初增长181.5%，实现净收入4009万元，占当期资管业务净收入53.5%，集合计划管理规模142.4亿，同比减少9.3%，定向计划管理规模913.3亿，同比增长102.2%。我们认为公司资管业务享有较好口碑（公司荣获2018中国优秀财富管理机构君鼎奖），并且其产品在同业中具有异质性，未来有望获得持续增长。

　　业务整体风险可控，信用业务稳步发展。2018H1，公司信用业务实现收入2.8亿元，同比增长48%。融资融券业务方面，公司先后启动多个推广活动，新增融资融券客户1234户，新增客户资产超过20亿元。报告期末，公司融资融券业务的融资余额为87.7亿元，融资规模市场占有率上升6bp至0.96%，整体担保比例为290.7%，处于可控制范围内。股权质押回购业务方面，截至期末，公司股权质押业务融出资金余额为56.9亿元，其中自有资金对接47.9亿元，共计实现利息收入1.4亿元，担保比例从年初的222.7%下降至211%，始终在合理范围内。我们认为，目前公司股权质押业务中自有资金的比例较高，未来仍有与资管计划对接，扩大业务规模的空间。

　　量化投资规避风险，债券交易推动增长。2018H1，公司证券投资业务收入3.6亿元，同比增长17.4%。2018年，股债市场出现明显行情分化现象。股票市场，公司通过灵活用各类衍生品工具进行风险管理，有效规避了上半年较大的市场风险，获得较为稳定的收益。报告期内，处置衍生金融工具取得投资收益3355.1万元，同比增长约900%。债券市场，公司投资大幅增加，投资收益率处于市场较高水平，截至本报告期末，由于净资本的大规模增长，公司自营非权益类占净资本仅为104.68%，未来加杠杆的空间十分广阔，我们看好公司未来的投资业务发展前景。

　　结论：

　　我们看好公司在股权融资后，各项业务均存在较大发展空间，资管业务差异化定位和重资产业务扩张，将为推动公司持续增长。我们预计公司2018-2020年的营收分别为31.3亿元、34.7亿元和36.9亿元，归母净利润分别为9.6亿元、10.7亿元和11.3亿元，EPS分别为0.4元、0.41元、0.43元，对应PE分别为23倍、23倍和22倍。首次覆盖给予“推荐”评级。

　　风险提示：

　　股票市场成交量进一步萎缩、资管业务发展不及预期、股票质押风险事件、投行业务亏损加大

　　现代投资：净利润同比增逾四成，“一体三翼”格局基本成型

　　类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：张龙 日期：2017-04-10

　　现代投资发布2016 年年报。2016 年公司实现营业收入95.24 亿元（+46.2%），毛利率下降至17.0%（-3.8pct），归属于母公司净利润8.22亿元（+45.0%），EPS 为0.81 元。公司拟每10 股派发现金红利0.5 元（含税），以资本公积金每10 股转增5 股。

　　大宗商品贸易收入上涨致毛利率下滑。2016 年公司实现收入95.24亿元，同比增长46.2%，主要原因是公司2016 年大宗商品现货贸易同比大幅上涨86.0%至66.61 亿元。但由于大宗商品现货贸易毛利率较低，且其收入在公司总收入占比达到69.9%，最终导致公司毛利率下降3.8%至17.0%。

　　“一体三翼”格局基本成型。根据公司公告披露信息，2016 年公司在金融板块业务逐步扩大，投资参股了长沙、湘潭天易、澧县、安乡农商银行;新增证券投资基金销售、银行间债券市场业务资质并成功开拓诉讼保全担保业务。在财富管理板块，公司新增融资租赁和商业保理牌照，为公司带来新的利润点。在公路外实业投资板块公司规模效益初具雏形，环保产业构建起投融资、技术研发和资源整合三大平台，在省内外建立多个“根据地”。公司以公路为核心的“一体三翼”格局基本成型，多元化发展将有效提升公司盈利能力。

　　投资建议：我们预计公司2017-2018年EPS分别为0.92元和1.01元，给予“增持-A”评级，六个月目标价10元。

　　风险提示：多元化发展不及预期，大宗商品贸易下滑。

　　申万宏源半年报点评：资产规模大幅扩张重资产业务支撑业绩表现

　　类别：公司研究 机构：东兴证券股份有限公司 研究员：郑闵钢 日期：2018-10-24

　　事件：

　　申万宏源近日发布2018年半年度报告，公司2018H1实现营业收入60.8亿元，同比上升0.2%;归母净利润20.7亿元，同比上升0.8%。总资产3367.3亿元，同比上升12.3%%;归母净资产674.8亿元，同比增长22.3%。

　　观点：

　　公司资产规模扩张迅速，重资产化趋势明显。公司总资产规模同比较大幅度增长12.3%，其中负债增长246.3亿元，净资产增长122.8亿元。主要是公司120亿元定增于2018年初完成，进一步扩大净资本实力。同时将公司资产负债率由2017年末的81%降低至79.5%。降低的杠杆水平实际上给予公司未来进一步做大规模的上升空间，短时期内对EPS产生一定压力，但我们认为龙头券商的重资产化将成为行业趋势，并将以主动提升杠杆率水平的方式来实现。

　　重资产型业务提升收入，轻资产型业务缩减成本。申万宏源2018H1的重资产型业务在收入端均取得较快增长，其中证券自营及其他投资业务实现收入7亿元，同比增长145.8%;信用业务实现收入12.6亿元，

　　同比增长47.3%。与之相较的轻资产型业务均收入增长缓慢或下降（经纪业务-7.8%、投行业务-24.7%、资管业务+7.1%），但成本缩减较为显著（经纪业务-2.5%、投行业务-31%、资管业务-44.9%）。在这样不同经营路线的结合之下，公司在2018H1股票市场整体低迷时期，依然取得归母净利润0.8%的正增长。

　　机构经纪业务占比上升，一定程度上减缓经纪业务整体下滑趋势。2018H1，公司代理买卖证券业务+席位租赁收入21.5亿元，同比下降10.7%。其中席位租赁收入同比增长30.3%，在经纪业务整体中的占比也从2017H1的7.7%提升至11.7%。预计这也将一定程度上减缓整体佣金率的下滑趋势。

　　投行业务收入下滑明显，依靠缩减成本稳住利润率水平。2018H1公司投资银行业务实现收入4.1亿元，同比下降35.1%，而证券业协会公布的2018H1证券行业整体承销保荐+财务顾问收入同比下降26.7%，公司降幅较大。依靠成本端的大幅缩减31%，业务营业利润率水平上升5.7个百分点至37.8%。成本的大幅度缩减将有助于公司在市场低迷时期的业绩表现，但由于投行业务的人力成本作为固定开支特性，在市场回暖时期也将容易错失市场机遇，更加考验公司的经营水平。

　　资管业务主动转型成效初显，业务收入大幅增长。2018H1，公司资产管理业务净收入5.4亿元（不包括并表基金），同比增长41.1%。在市场整体去通道的行业背景下，公司产品结构调整明显。公司集合计划期末受托资金规模514.1亿元，较期初增长32%;定向计划期末受托资金规模7365亿元，较期初下降8.8%。我们认为目前公司产品结构的调整符合监管对于资管业务回归本源的市场定位。我们注意到公司主动管理规模虽稳步增长，但资管业务成本下降明显，考虑到主动管理能力对投研体系的依赖，未来公司在资管业务的成本开支预计将有所回升。

　　信用业务快速增长，业务风险保持稳定。2018H1，公司信用业务实现收入34.4亿元，买入返售金融资产规模为684.1亿元，较2017年末增长55.3%。根据公告数据进行测算，公司目前整体质押物担保比例从2017年末的177.2%下降至2018H1的173.4%，小幅下降3.8个百分点。与公司较大幅度的业务规模增长相比，目前信用业务的整体风险水平保持稳定，处于可控范围内。

　　投资业务是公司上半年的经营亮点。根据公司公告，2018H1自营权益类占净资本比例为23.96%，较上年末下降4.21个百分点。而自营固收类占净资本比例为143.36%，较上年末大幅提升9.28个百分点。公司自营资产配置的动态变化与2018H1的股债市场分化结构相契合。其结果是公司在扩大自营盘规模（同比+18.7%）、提升金融工具持有期收益（同比+82.5%）的同时，仅承担了较小的公允价值变动损失（约回撤0.6%）。结合公司的股权投资业务，公司的证券自营及其他投资业务板块整体实现收入7亿元，同比大幅增长145.8%。

　　注：我们使用新准则下的交易性金融资产、债权投资、其他债权投资、其他权益工具投资代表自营盘规模;使用利润表公允价值变动损失、其他综合收益各项公允价值变动之和代表整体公允价值变动。

　　结论：

　　我们看好公司重资产化趋势之下的投资业务发展前景以及资管业务转型后的规模和收入增长。我们预计公司2018-2020年的营收分别为116.2亿元、128.7亿元和134.9亿元，归母净利润分别为43.3亿元、47.8亿元和50亿元，EPS分别为0.2元、0.21元、0.22元，对应PE分别为21倍、20倍和19倍。首次覆盖给予“推荐”评级。

　　风险提示：

　　股票市场成交量进一步萎缩、自营业务市场波动风险、股票质押风险事件

　　国金证券2018年三季报点评：自营显著优于行业均值

　　类别：公司研究 机构：中原证券股份有限公司 研究员：张洋 日期：2018-11-06

　　三季报概况：国金证券2018年前三季度实现营业收入24.98亿元，同比-21.51%;实现归母净利润6.69亿元，同比-20.99%。基本每股收益0.235元，同比-19.24%;加权平均净资产收益率3.73%，同比-1.16个百分点。

　　各分业务2018年前三季度及Q3单季盈利概况：

　　1.经纪：公司2018年前三季度实现经纪业务手续费净收入7.79亿元，同比-13.97%;Q3单季实现净收入2.29亿元，同比-32.18%，下滑幅度扩大。

　　2.投行：公司2018年前三季度实现投资银行业务手续费净收入2.96亿元，同比-68.51%;Q3单季实现净收入1.09亿元，同比-64.02%，下滑幅度有所收窄。

　　3.资管：公司2018年前三季度实现资产管理业务手续费净收入1.06亿元，同比-16.23%;Q3单季实现净收入0.28亿元，同比-32.67%，下滑幅度扩大。

　　4.自营：公司2018年前三季度实现投资收益（含公允价值变动）5.84亿元，同比+63.16%;Q3单季实现收益（含公允价值变动）2.38亿元，同比+66.21%，增长幅度有所扩大。

　　5.信用：公司2018年前三季度实现利息净收入4.53亿元，同比-14.40%;Q3单季实现净收入1.47亿元，同比-18.77%，下滑幅度有所扩大。

　　公司2018Q3收入结构变化情况：

　　2018年前三季度公司经纪、投行、资管、投资收益（含公允价值变动）、利息和其他净收入占比分别为35.1%、13.3%、4.8%、26.3%、20.4%、-0.01%。2018H1分别为37.5%、12.7%、5.3%、23.5%、20.9%、-0.01%，2017年31.1%、34.5%、4.8%、11.4%、18.1%、0.1%。 2018年前三季度公司投行业务净收入占比出现大幅下降，进而导致经纪业务、利息净收入占比出现被动提高;公司投资收益（含公允价值变动）占比提升较为显著。

　　2018年第三季度公司投资收益（含公允价值变动）占比进一步出现提升，且显著优于行业均值，在一定程度上对冲了其他业务下滑幅度进一步扩大的不利局面，使得公司前三季度业绩下滑幅度小

　　投资建议： 作为互联网券商龙头之一，公司坚持“差异化增值服务商”的战略定位;同时，公司是行业内为数不多的民营背景券商，机制灵活、激励到位，在市场转暖后有较强的业绩边际改善预期。

　　预计公司2018、2019年EPS分别为0.33元、0.35元，BVPS分别为6.37元、6.51元，按10月2日收盘价计算，对应P/E分别为21.85倍、20.60倍，对应P/B分别为1.13倍、1.11倍，维持“增持”的投资评级。

　　风险提示：权益类及固收类二级市场行情持续弱势导致公司各项业务无法得到有效改观。

　　中科金财：成功打造银行智慧网点方案，发展空间广阔

　　类别：公司研究 机构：东北证券股份有限公司 研究员：闻学臣 日期：2017-08-10

　　毛净利率提高，盈利能力有所改善。2017年H1公司数据中心综合服务业务实现营收2.64亿元，同比下降22.59%，毛利率下降0.65个百分点;金融科技综合服务业务实现营收2.85亿元，同比下降6.9%，毛利率同比提高8.06个百分点。收入下滑主要由于在政府与公共事业领域的数据中心集成业务下滑所致，但公司在银行领域收入维持相对平稳，高毛利率的产品比重提高，毛利率提高4.5个百分点。公司整体毛净利率分别为34.83%和16.13%，分别提高3.91个百分点和2.21个百分点，毛净利率提高，公司盈利能力有所改善。

　　成功打造银行智慧网点解决方案，可开拓市场空间广阔。公司从业务流程再造入手，进行智慧网点场景设计和IT方案规划，实现前、中、后台运营及管理的全方位变革，成功打造银行智慧网点解决方案。改造后，网点智能设备的业务替代率超过80%，新增存款超371%，新增理财超787%，新增客户数超505%;与同期开业的传统支行对比，试点支行AUM业绩超170%。数据表明智慧银行网点解决方案效果显著。公司建设运营超9000家自助银行网点，可开拓的市场空间广阔。

　　打造“流量+资金+资产+产品”的闭环生态圈，具备金融科技全业务链服务能力。流量端，奥金智策平台已合作上线企业11家，赋码总量5.91亿，活动平台访问人次突破千万。资金端，互联网银行云平台有序推进。资产端，公司与华夏幸福、中航集团等优质企业深度合作，引入优质资产。产品端，公司旗下拥有大金所和安金所，平台上拥有大量优质的金融产品。公司成功打造“流量+资金+资产+产品”的闭环生态圈，已经具备科技金融全产业链服务能力。

　　投资建议：预计公司2017/2018/2019年EPS0.64/0.77/0.92元，对应PE43.89/36.41/30.33倍，给予“增持”评级。

　　风险提示：新业务发展不及预期，科技金融生态布局缓慢。

　　国元证券：信用业务逆势增长，投资业务拖累营收

　　类别：公司研究 机构：东北证券股份有限公司 研究员：戴绍文 日期：2018-09-13

　　事件：

　　公司披露2017年 中报：实现营收11.10 亿元，同比下降29.40%;实现归母净利润2.32 亿元，同比下降54.90%;期末归母净资产为248.76 亿元，同比下降1.96%;EPS 为0.07 元，同比下降58.82%;加权平均ROE 为0.90%。

　　信用业务收入大幅提升，两融和股票质押业务实现双增长。上半年公司实现信用业务净收入5.13 亿元，同比增长46.72%，主要由于股票质押业务规模扩大收入增加所致（上半年股票质押余额91.45 亿元， 同比增长37.89%）。公司上半年两融业务利息收入4.92 亿元，同比增长5.62%;股票质押利息收入2.79 亿元，同比增长32.89%。公司2017 年通过定增募集资金42 亿元，18 年5 月拟发行可转债60 亿元补充营运资金，公司资本实力的进一步增强将助力信用业务开拓，信用业务发展或将提速。

　　自营投资业务收入大幅下滑拖累整体营收。公司上半年实现自营业务收入-0.80 亿元，同比下降122.16%，自营业务成本同比增长586.77%， 主要系金融资产公允价值下降显著以及资金成本提升。上半年受中美贸易摩擦、信用违约风险、严监管等影响，权益投资市场情绪低迷， 证券投资难度加大，公司自营业务浮亏明显。 经纪业务受市场影响下降显著。公司上半年实现经纪业务净收入4.40 亿元，比上年同期下降 12.30%，实现经纪业务利润0.75 亿元，同比下降54.37%。期末公司营业部144 家，较去年同期增加17 家（广东省内新增3 家，江浙沪地区新增7 家）。上半年市场交投惨淡，新增营业部对经纪业务营收贡献有限，省外营业部大部分处于亏损状态。

　　投资建议：预计公司2018-2020 年归母净利润分别为13.78 亿元、16.87 亿元和20.26 亿元，对应EPS 为0.41 元、0.51 元和0.60 元，给予“中性”评级。

　　风险提示：二级市场波动与交易量下滑带来的估值压力

　　东北证券半年报点评：成本开支提升寻求转型，投资业务开启新突破口

　　类别：公司研究 机构：东兴证券股份有限公司 研究员：郑闵钢 日期：2018-10-24

　　资产规模扩张，公司谋求转型。截至报告期末，公司总资产规模为630.8亿元，较2017年末增长5.2%，总负债467亿元，增长8.3%，归属于上市股东的所有者权益152.4亿元，下降2.7%。公司资产负债率由2017年末的72%上升至74%。总资产增长配合杠杆率水平提升说明公司正处于主动加杠杆阶段。从分部报告来看，证券自营业务资产比年初增加61亿，增幅达46.4%，公司在加大固收类资产配置规模以及期货子公司的现货交易，以求未来债市的持续景气和公司转型发展。

　　轻资产业务增长受阻，投资业务一枝独秀。公司在2018年进行资本扩张，积极推动业务转型，轻资产业务成本均有明显增长（证券经纪业务+3.1%、投资银行业务+13.9%、资产管理业务+55.3%），但2018年上半年由于股票市场回撤等因素的影响，市场环境受到较大冲击，使得轻资产业务转型受限（营业收入：证券经纪业务-9%、投资银行业务-30.5%、资产管理业务-3.7%）。在市场环境低迷的情况下，公司加大金融资产投入，利用套期保值等方式，在投资业务上实现营收8933万元，较去年同期大幅增长70%，一定程度上缓解了业绩下滑趋势。

　　经纪业务平稳发展，机构客户比重上升。在市场整体行情低迷的情况下，2018H1，公司实现股基交易量8757亿元，较去年同期增长0.5%。证券经纪业务共实现收入3.9亿元，其中交易手续费+席位租赁净收入受佣金率进一步降低的影响而略有下滑，但席位租赁净收入占比已经上升到26.4%，较去年同期上升6pct，机构客户比例逐渐上升。公司经纪业务正在积极转型发展，进一步巩固加强与机构客户的合作力度，并新增投资顾问服务挖掘高净值客户。

　　投行业务亏损，业务多元化成亮点。2018H1公司投资银行业务实现收入8752万元，较2017H1大幅下降30.5%，营业成本反而同比增长13.9%，导致投行业务由盈转亏。尽管业务收入下滑，但投行业务趋向多元化发展，相较去年同期，公司本期新增增发、配股、地方政府债、企业债等多项业务，并且在新三板市场新增挂牌企业9家，排名行业第6位。公司投行业务综合能力逐渐增强，具有较高的业绩弹性，有望在未来市场中实现突破。

　　资管业务投入加大，结构转型趋势明显。2018H1，公司资产管理业务净收入7952万元（不包括并表基金），同比降低20.5%。在市场整体去通道的行业背景下，公司产品结构调整明显。公司集合计划期末受托资金规模179.9亿元，占比23.4%;定向计划期末受托资金规模573亿元，较去年同期大幅下降42.4%，占比降低5.5pct至74.5%。公司稳步推进研究团队建设工作，持续引进高端人才，扩充研究和销售团队规模，本期资管业务成本达到5359万元，同比增长55.3%，主动管理比例也随之上升，约从2017H1的21.3%上升至27.5%。我们认为虽然公司依然具有较高的定向计划占比，但业务积极转型，为资管业务回归本源进行储备。

　　信用业务规模扩张与风险管理并重。2018H1，公司信用业务实现收入5.2亿元，同比增长2%。公司融资融券业务主动出击，抢占发达地区增量客户，期末融资融券余额为82.5亿元，同比增长12.3%，实现利息收入3.2亿元，同比增长9.2%。股票质押式回购交易业务待回购余额为141.3亿元，其中以自有资金出资52.1亿元，较2017H1减少23.7%，有效控制了股票质押风险。担保比例从年初的206.8%下降至171.7%，整体业务风险依然可控。

　　投资业务逆势上升，思路转变成为关键。2018H1，公司证券投资业务收入8933万元，同比增长70%。2018年，股债市场出现明显行情分化现象，公司积极调整各类资产配置比例，采取稳健型投资策略，进一步降低权益类投资比例。公司自营权益类占净资本比例降低至23.5%，自营非权益类占净资本153.6%，较期初大幅提升27pct。报告期内，公司灵活运用多种套期保值方式进行对冲，其中衍生金融资产变动损益5532万元，金融负债变动损益1053万元，合计占本期金融资产公允价值变动损益的约70%。

　　结论：

　　我们看好公司应对市场变化的战略灵活性以及稳定成本开支下的业绩弹性。我们预计公司2018-2020年的营收分别为38.8亿元、44.6亿元和43.8亿元，归母净利润分别为5.6亿元、5.9亿元和6.1亿元，EPS分别为0.24元、0.25元、0.26元，对应PE分别为26倍、24倍和23倍。首次覆盖给予“推荐”评级。

　　风险提示：

　　股票市场成交量进一步萎缩、自营业务市场波动风险、股票质押风险事件、公司营业利润率进一步下滑。

　　财通证券半年报点评：自营业务高占比拖累业绩加杠杆空间依然较大

　　类别：公司研究 机构：东兴证券股份有限公司 研究员：郑闵钢 日期：2018-10-19

　　事件：

　　财通证券近日发布2018年半年度报告，公司2018H1实现营业收入18.1亿元，同比下降16.1%;归母净利润5.8亿元，同比降低28.8%。总资产596.2亿元，较期初增加3.3%;归母净资产201亿元，较期初降低3.3%。

　　杠杆率主动提升，各业务针对性调整。截至报告期末，公司总资产规模为596.2亿元，较2017年末增长3.3%，总负债395亿元，增长7.1%，归属于上市股东的所有者权益201亿元，降低3.3%。经计算，公司杠杆率水平已经由期初的56.2%上涨至58.2%（剔除代理买卖证券款）。在市场下行环境下，公司通过主动增加杠杆，依靠规模扩张来维持收入。从分部报告来看，经纪业务、资管业务和自营业务扩张明显，负债端较期初分别增加19.7%、26.9%和21.5%;投行业务由于市场低迷而收缩6.5%;信用业务则跟随市场去杠杆大趋势，收缩15.3%。

　　自营业务占比下滑，轻重资产业务地位反转。2018H1，由于市场行情发生剧烈波动，公司业务收入结构

　　发生明显变化，轻资产业务重新占据领先地位。上半年度，轻资产业务实现营业收入9.7亿元，占比49.8%（其中证券经纪业务26.7%、投行业务3.4%、资管业务19.6%），同比上升4pct;重资产业务实现收入8.5亿元，占比46.7%（其中自营业务36.5%、信用业务10.2%），同比下降6.7pct。轻重资产占比逆转，主要是由于本期自营业务在股债两市分别扩张，权益配置受市场拖累，当期收益下滑明显。

　　注：由于公司业务分类方式与其他证券公司不同，我们通过观察投资收益在各分部报告中的比重，重新将总部后台及其他营业收入与自营投资业务收入合并，当作其当期自营业务收入（下同）。

　　传统区位优势经纪业务下滑，海外市场拓展成果初显。受到整体市场下行趋势影响，2018H1，公司实现经纪业务收入4.8亿元，同比减少10.6%，营业成本同比降低4.1%。公司在经纪业务上战略明确，保持线上线下协同发展。线下利用区位优势，在浙江省广布营业厅，省内证券分支机构占比达80.3%，由此建立起完善的营业网络;线上通过低佣金率打开市场，经计算，公司净佣金率长期保持在万2.5左右，低佣金率策略使得公司从2013年起，连续五年市占率提升。但佣金战已经临近尾声，下降空间极其有限，公司在2018Q1市占率遭遇五年来首次下滑，跌幅7bp。公司抓住海外市场机遇，目前已初步形成稳定的盈利模式，本期境外业务实现营收6498万元，同比大幅增长72.6%

　　股权业务低迷，债承项目创新发展。2018H1公司投资银行业务实现收入6170万元，较2017H1大幅下降34.8%，营业支出仍超过1亿元，较上期无重大变化，导致投行业务亏损。股权融资方面，由于上半年IPO进入严审核、慢节奏的平稳发行态势，股权承销产生明显头部效应，仅36家券商完成IPO承销项目。公司上半年完成1单增发（财务顾问）项目;债权融资方面，公司调整业务中心，加大对创新业务品种的开发力度，报告期内成功发行华友钴业绿色债，主承销企业债募集资金39.2亿元，市场份额提升3.4pct。

　　资管业务加速转型，公募基金成长迅速。2018H1，公司资产管理业务净收入为2.1亿元（不包括并表基金），同比下降37.2%。报告期内，公司加快资管业务转型，加速去除单一通道业务，向主动管理模式靠拢。截至2018年6月末，公司集合计划受托资金达654.4亿，较期初下降12.2%，实现净收入1.8亿元，占比85.9%;定向计划管理规模560.7亿，较期初降低4.9%，实现净收入2753万元，占比12.9%，同比下降17.5pct，通道业务收入份额急速下降，资管业务转型发展效果明显。公募基金业务发展迅速，期末受托资金规模已达171.4亿，较期初大幅增长93.6%，实现净收入2632万元，同比增长243%。我们认为，公司资管业务正处于转型期，加之其业绩及口碑持续获得市场认可（报告期内获多项荣誉大奖），未来仍有较大的增长空间。

　　去杠杆降风险，信用业务健康增长。2018H1，公司信用业务实现收入1.9亿元，同比增长15.9%。融资融券业务方面，公司一方面随市场去杠杆趋势，降低融资规模，期末融出资金余额为85.7亿，较期初降低19.7%;另一方面公司关注客户信用等级，聚焦大客户开发，充分挖掘客户净值的同时，有效控制业务风险。买入返售金融资产方面，由于股权质押违约事件频发，公司积极调整业务比例，股权业务融出资金余额为38.2亿元，较期初减少4.5%，期限结构也朝向短期发展。股权业务担保比例从年初的276%下降至253.1%，始终处于较高水平。我们认为，目前公司信用业务整体风险水平较低，股债比例适中，处在平稳上升阶段。

　　受权益资产拖累，自营业务严重下滑。2018H1，公司自营投资业务实现收入6.6亿元，同比下滑33.6%。2018年上半年市场出现行情分化，“股熊债牛”趋势明显。公司在股、债市场纷纷发力，截至本期末，公司自营权益类占净资本比例为10.97%，较年初上涨2.2pct;自营非权益类占净资本比例为124.89%，上涨1.6pct。根据观察发现，本期以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产中，新增基金投资

　　6.3亿元，增幅达155%，但受股票市场行情影响，其公允价值下滑严重，期末比初始投资成本下降1.2亿元，而上期仅为15.2万元，亏损幅度较大。我们认为，由于公司自营业务比重较大，投资收益长期占营业收入50%以上，公司高贝塔属性较为明显。

　　结论：

　　我们看好公司资管业务转型发展后规模进一步扩张，同时自营业务在市场回暖时的高贝塔属性，带动公司业绩反弹。我们预计公司2018-2020年的营收分别为36.8亿元、39.5亿元和42.9亿元，归母净利润分别为13.2亿元、14.2亿元和15.4亿元，EPS分别为0.37元、0.39元、0.43元，对应PE分别为27倍、26倍和24倍。首次覆盖给予“推荐”评级。

　　风险提示：

　　股票市场成交量进一步萎缩、资管业务发展不及预期、自营业务下滑加大

　　中航资本：中航投资引入百亿战投，静待估值修复

　　类别：公司研究 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：胡翔 日期：2018-12-03

　　全资子公司引进百亿战投落地，静待发展空间释放：1）公司公告全资子公司中航投资引入中国人寿、国同基金、国际集团及上国投资管联合投资体、国改基金、怀真资管共6家战投，合计增资扩股100亿元，增资完成后，公司对中航投资的持股比例变更为72.55%（控股权未发生变更）。2）本次增资价格为每元注册资本2.99元，中航投资的注册资本变更为122亿元，推算中航投资评估价格为365亿元，则增资前对应为1.79（对应2017年末净资产148亿元），公司现有估值1.63XPB与之倒挂（估算增资溢价9.8%），我们认为公司实力强劲，真实价值被低估，静待估值修复。3）本次引入的六家战投已在多个金融领域完成战略布局，包括保险业龙头中国人寿、国资运营平台国同基金（定位打造新兴产业孵化器）等，掌握优质资产端，拥有持续获取优质资产的能力和业务开发能力，规模效益和协同效应优势明显，将大大提高中航投资市场竞争力。

　　多元金融平台基本面优异，布局逐渐完善，股权投资有望成为新业绩增长点：1）公司前三季度实现业绩同比+12.16%至22.00亿元，系中航信托创新转型盈利能力增强，中航财务加大财务资金集中归集率，中航租赁业务规模增加，整体保持稳健增长，基本面优异。此外，布局银行（拟出资不超过53亿元认购广发银行不超过3.88%股权;中航信托收购贵航集团所持贵州0.67%银行股权）和AMC（拟出资35亿元设立成都益航资产管理公司），有望培育新盈利增长点。2）此前公司公告出资6，000万元与电科投资、核建设资本等股东共同发起设立惠华基金（中航资本占51.28%股权）以拓展军工产业投资，公司作为中航工业集团下唯一金控平台，有望打通集团内部优质军工资源，与自身产业投资协同（公司前三季度投资收益同比+87%至8.28亿元），发挥军民融合+产融结合优势，贡献稳定业绩。

　　员工持股+股东增持和回购，坚定看好公司发展前景：1）董事长领衔核心高管于2017年11月完成市场化员工持股（共136人出资1.05亿元，对应平均持股成本6.14元/股，锁定期12个月），目前公司股价倒挂，估值具备安全边际，有望催化股价弹性向上。2）此前公司控股股东中国航空工业集团公告拟自2018年6月20日起6个月内增持公司股份万-3亿元（目前已完成增持5014万元，达计划下限）。3）公司公告考虑到公司行业地位稳定，业务发展良好，为了提升对公司价值的认可，将以集中竞价交易方式自2018年11月30日起6个月内以自有资金总额5亿元-10亿元回购股份，价格不超过6.73元/股（远高于现股价），我们认为公司基本面优异，大股东增持及回购彰显对公司未来发展的信心，有望推动估值修复。

　　盈利预测与投资评级：公司业绩稳健增长，看好公司凭借军工背景及产融结合优势实现业绩持续高增长。预计公司2018、2019年净利润分别为32.55、39.57亿元，目前估值对应约12.4倍2018PE、10.2倍2019PE。随行业预期改善，引入战投落地，叠加员工持股、股东增持及公司回购的催化因素，估值有望修复，当前股价低位坚定看好，维持“买入”评级。

　　风险提示：1）信托主动管理规模增长不及预期;2）租赁资产质量下滑;3）股权投资收益不及预期。

　　物产中大：18Q1-Q3扣非净利润同比+40.9%，业务提质增效显著

　　类别：公司研究 机构：平安证券股份有限公司 研究员：耿祥龙 日期：2018-11-06

　　前三季度业绩符合预期，扣非利润大增，：公司前三季度归母净利润18.3亿元，同比+23.5%;扣非净利润11.2亿元，同比+40.9%。扣非归母净利润大增，主要得益于公司费用管控得当，销售费用率/管理费用率（含研发费用）/财务费用率分别为0.70%/0.72%/0.63%，同比变动-0.05pct、-0.03pct、+0.02pct。

　　毛利率稳中有升，经营性现金流改善明显：毛利率方面，前三季度公司毛利率同比+0.11pct，主要由于创新供应链模式，提升集团整体盈利能力。报告期内，公司加强把控风险能力，加速应收账款的收回并增加对客户的预收款，前三季度经营性现金流大幅改善，从-112.0亿大幅改善至-6.5亿。

　　业务提质增效显著，全年业绩无忧：公司从传统的贸易商转变为服务商，通过为客户提供具体的解决方案、增值服务获取价值，摆脱了从产品本身商业属性获取价值的方式。同时，公司积极探索创新型商业模式，通过与上下游加工企业深度合作，延伸产业链条、增强客户黏性、增厚利润率水平。我们认为，公司业务质效提升明显，后续发展值得期待。

　　盈利预测与投资建议：公司在大宗商品供应链领域拥有显著优势，浙江省“凤凰计划”提升未来市值预期，叠加混改和员工持股，我们看好公司中长期价值。维持业绩预测， 即2018-2020年归母净利润分别为26.97/31.07/35.47亿元，同比增长20.7%/15.2%/14.2%，对应EPS 分别为0.63、0.72和0.82元，维持“推荐”评级。

　　风险提示：1）中美贸易摩擦持续：虽然公司海外收入占比较低，而且公司以高附加值、特种钢等产品为主，降低了反倾销的影响。但若中美贸易摩擦程度进一步加深，将对公司业务造成一定连带影响。2）大宗商品价格大幅波动风险。受宏观环境、国际政治影响，大宗商品价格波动幅度较大，公司虽然采取期货等方式对冲，但仍留有一定比例库存，若大宗商品价格剧烈波动，或将对公司业绩造成不利影响。3）解禁减持风险。2018年11月6日，公司定增配售股份将解禁5.88亿股，为保持国有控股地位，前两大股东减持概率较低，而战略投资者与公司拥有长期合作关系，持股周期长，但不排除其通过大宗交易、二级市场竞价方式减持，成为影响股价波动的因素。