Pre-IPO市场竞争依然激烈

越来越多资金涌入Pre-IPO市场，而这股热浪并未因减持新规而降温，随之而来的是居高不下的项目估值。有机构人士表示，目前遇到的Pre-IPO项目要价低则18倍，高则40倍市盈率，特别是在互联网、生物医药等领域，已经出现了一二级市场估值倒挂的现象。此外，二级市场许多公司的市盈率进一步下降，而一级市场中后期项目价格可能进一步上升，一二级市场的套利空间将急剧收缩。

Pre-IPO项目估值居高不下

2016年以来，Pre-IPO市场受到不少投资机构的追捧，相比早期项目投资而言，Pre-IPO项目投资以短平快的策略“快进快出”，能在较短时间内获得投资回报，成为许多投资机构“长短结合”投资策略中的重要一环。

但是，伴随越来越多资金涌入Pre-IPO市场，项目估值水涨船高，市场估值泡沫也随之而生。

前海梧桐并购基金总裁谢闻栗告诉记者：“近期我们遇到了10个Pre-IPO项目，要价低则18倍，高则40倍市盈率。”

“有些公司体量大的，估值就不会很高，但像TMT、基因、医疗这些行业比较受欢迎，估值就比较高，我遇到很多这类后期项目融资的时候要价都在30倍以上。”基岩资本副总裁岑赛铟说，高估值在某些行业特别明显。

深圳一券商人士认为，“现在许多投资机构都比较保守，做中后期项目的比较多，但是可投到的项目是比较稀缺的，所以价格不会下降。”

甚至有机构人士指出，一二级市场的估值已经出现了倒挂。但在岑赛铟看来，项目估值高还是低，不能仅看一个数值就下判断，“如果明年的利润增长很高，或者这家公司所在的行业在二级市场上的市盈率也很高，那就这家公司的开价就未必很高。”岑赛铟认为，判断估值高低，要看企业和所在行业，“现在有很多未上市的知名互联网企业，他们的估值也很高，但也不见得完全不合理”。

但不可否认的是，一二级市场之间的利差正在逐渐缩小。“IPO目前在加速，天然的套利空间肯定会缩小。企业上市之初的那一个月涨得再灿烂都跟机构没有关系，未来还不知道要回落多少，所以真正看好企业价值的机构不会太在意这些。”岑赛铟说。

“身边一些PE朋友跟我说，现在做PE都不太赚钱了，已经成为业内的共识了。”上述券商人士告诉记者，如今二级市场的投资者风险偏好发生了变化，市场存量大，资金都在博弈，价格肯定会往下走。“中小创的公司业绩和估值都有很明显的下降了。”在他看来，目前一二级市场的估值仍未出现明显倒挂，但是利差肯定会缩小。

岑赛铟也认为，如果还有人想通过这个方式赚取巨额利差，以后大概率是会失望的，而且容易出现瞎投的情况，长期来看，股价会跟公司的基本面逐渐吻合。

新政之下Pre-IPO热度不降反增

“我今天做了一个项目，很多机构来询问这个项目，有家机构只是通过这个项目的供应商和客户那里获取该项目的一些信息，得到了供应商和客户对这家企业很肯定的评价后，就决定投资了。这家投资机构之前是做天使投资和A轮投资的，现在也开始做Pre-IPO项目了。”上述券商人士说，很多早期的投资基金也开始进入这个市场，而且抢项目很快。

“市场不确定性太强了，再加上早期投资失败率这么高，所以很多基金都想做短期的，或者他们的LP也想长周期和短周期搭配起来做资产配置。”该人士表示，人民币基金的性质决定了其很难做长周期投资，特别是一些没有机构资金渠道的中小基金。他透露，即使是市面上的知名大机构，所投项目退出率也不足20%。

事实上，受访的多位人士都对记者表示，此前证监会发布的“减持新规”对Pre-IPO市场并没有产生太大影响，“减持新规影响最大的应该是定增、大宗交易和股权质押这些，一级市场的基金管理人现在的心态比较成熟了，本来也没把这个当成简单套利的事情。”上述券商人士说道。

岑赛铟也表示，“减持新规”对Pre-IPO市场的影响不会很大，没有改变投资的本质，“即使退出晚了也不一定影响投资收益，要根据企业的情况来判断。有些股票还会随着时间的推移释放出其真正的价值。”他认为，新规可能会流失一部分投机的资金，短线资金在标的的选择上会受到影响，但这本来就不是PE的本质，“PE的资金还是相对长一点的，我们的基金都在5年以上”。

但深圳某创投机构相关人士对记者表示，公司不太提倡做Pre-IPO的项目，一来需要的资金体量较大，二来风险很大。

“如果新入场的资金觉得这是必赚无疑的好生意，那就要小心了，抱着这种心态去做风险是很高的，容易盲目选择投资标的。”岑赛铟说。

谢闻栗分析，一般来说，一个企业的高速成长就只有3~6年，而IPO之前已经有2年了，IPO之后还可以持续成长的时间一般也就3~4年，所以，当大部分上市公司上市3~4年后，行业和企业就出现缓慢增长甚至停止了。上述券商人士则认为，上市后能有3~4年的增长期已经很不错了，很多细分行业窗口期就几年，因此，机构要是能即使抓住行业和企业的发展机遇登陆资本市场，则双方能享受到资本市场的红利，否则就只能看着企业走下坡路了。

在受访人士看来，Pre-IPO市场的竞争依然非常激烈。“当中肯定有些人会吃亏离场的，能够坚持下来的不是很多，市场自然会出清。”对于后期项目，许多投资机构会着重考察企业的财务数据，而在岑赛铟看来，大家的尽调其实都差不多，但对公司创始人的判断却很主观，所以这是他们很重要的考察因素。