神州易桥业绩亏损3851.47万元 买入评级

　　神州易桥业绩亏损3851.47万元 买入评级

　　公司 2017 年中报营收增长 44%，业绩亏损 3851.47 万元

　　2017 年上半年公司实现营收 22，566.88 万元， 同比增长 44%；其中企业互联网服务业务主营业务收入为 10，859.25 万元， 同比增长 112.66%；制造业主营业务收入为 11，620.46 万元，同比增长 11.05%；实现归属于上市公司股东的净利润为-3，851.47 万元。 归母净利润同比由盈转亏，环比 Q1 亏损幅度扩大，低于预期。

　　并表因素使得营收快速增长，市场推广费大幅增加导致业绩亏损扩大

　　公司营收快速增长主因是去年易桥财税仅并表 Q2，今年上半年全部并表。易桥财税 2017 年上半年实现营收 1.08 亿元、净利润 4066.6 万元。而业绩环比 Q1 亏损扩大主因在于上半年神州顺利办市场推广费用及研发费用大幅增加。上半年销售费用增长 488%，管理费用增长 134%，销售费用率和管理费用率分别同比增加 19.6 及 10.5 个百分点。上半年神州顺利办实施主体企业管家实现营收 60.73 万元，净利润亏损高达 7114.32 万元。此外，公司传统明胶业务上半年仍处于亏损状态，明胶相关子公司共计亏损2000 万左右。我们判断公司下半年营销费用仍将维持高位；纳税服务业务将保持稳定态势；传统明胶业务正停牌剥离，全年预计将不会拖累业绩。

　　企业服务市场空间广阔，公司加速并购整合打造最大企业服务运营商

　　今年上半年全国新增市场主体数量为 887 万户，同比增长 13.2%，平均每天新登记户高达 4.9 万户，庞大的企业基数奠定了中国企业服务广阔的市场空间。 公司立志成为最大的企业服务运营商，上半年加速并购整合， 线下门店逐步并入上市公司正式启动。上半年公司以 2.7 亿元受让宁波神州开元会计服务公司 60%股权； 以 2.5 亿元对霍尔果斯快马财税管理服务有限公司增资持有 29.41%股权； 以 3 亿元对霍尔果斯易桥快马企业管理咨询有限公司进行增资持有 75%股权，并以其为主体进行线下门店整合。 通过资本、资源的全新整合，打造企业服务领域最强战队。

　　下半年重点聚焦灯塔赋能，打造企业服务“超级市场”

　　在加速扩张线下门店的同时，公司推出城市赋能灯塔，即在原有的网点基础上增设辐射区域的资源调配统筹中心，由营销中心、增值服务中心、集约化处理中心组成并形成流水线，对线下门店输送来的各项业务进行承接落地，优化重组区域内各种资源。通过“城市赋能灯塔”，一站式集合企业用户刚需，打造企业服务的“超级市场”。目前首个赋能灯塔已在武汉、无锡、深圳实现落地。

　　盈利预测与投资建议

　　此前我们在报告中即提过，影响公司业绩的两个重要因素是营销推广费用及加盟店并入上市公司体系内的节奏和体量。基于谨慎原则，我们预计公司 2017-2019 年净利润分别为 1.53 亿、 2.93 亿、 4.53 亿元， 对应 EPS 分别为 0.20 元、 0.38 元、 0.59 元，对应 PE 分别为 51 倍、 27 倍、 17 倍。鉴于公司未来业绩弹性较大，维持买入评级。

　　风险提示： 1、财税行业竞争加剧； 2、顺利办线下门店开拓情况不及预期。