天士力股票分析（600535）：工业收入增速回升 医保谈判产品值得

　　天士力（40.02 -1.31%，买入）：工业收入增速回升 医保谈判产品值得期待

　　类别：公司研究机构：西南证券股份有限公司研究员：朱国广，何治力日期：2017-04-17

　　投资要点

　　事件：公司发布2017年一季报，实现营业收入33.5亿（+6%）、归母净利润3.2亿（+15%）、扣非后归母净利润3.1亿（+15%）。

　　工业收入增速回升，业绩反转回升趋势明显。分业务来看，医药工业收入同比增长15.18%，这是16年四季度以来连续两个季度的工业收入扭转下滑趋势，表明公司渠道去库存和应收账款控制的效果逐步体现。医药商业收入同比增长2.47%，保持了稳定增长的态势。期间费率与2016Q1基本持平为19.06%，其中销售费率提升0.54pp至11.26%，管理费率下降0.47pp至6.06%，财务费率下降0.07pp至1.75%。从盈利能力来看，毛利率提升1.81pp至32.75%，估计主要是因为高毛利率的工业收入占比提高，净利率也随之提升0.58pp至9.64%。从经营质量来看，应收账款同比增长7%、存货同比增长9%，表明去库存和应收账款控制的效果良好；经营性现金流量净额同比下降624%，主要是因为票据贴现利率高于贷款利率导致大量票据尚未贴现。

　　两大产品进入国家医保谈判范围，放量或值得期待。注射用重组人尿激酶原（普佑克）和注射用益气复脉进入人社部发布的国家医保谈判范围，后期还需对谈判价格达成一致后才能正式进入医保。1）普佑克是公司独家产品，还处于推广初期，2016年销售额为3791万元。普佑克用于心肌梗死、缺血性脑卒中、肺栓塞的溶栓治疗，每年目标人群高达260-310万人，每名患者使用10支普佑克普佑克主要目标市场为技术实力相对较低的县级及以下医院，有望通过良好的疗效和安全性迅速抢占市场。（2）注射用益气复脉是公司独家品种，2016年销售收入为4.75亿元。益气复脉可用于心衰患者治疗，临床试验显示益气复脉可显著降低心衰患者的心绞痛发作次数。我国心衰患者超过450万，随着老龄化发展患者人数也在持续增加，益气复脉的发展潜力巨大。

　　盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS 分别为1.44元、1.78元、2.12元，对应PE 分别为28倍、23倍、19倍。考虑到工业收入和利润增速回升， 复方丹参滴丸在美国FDA 申报进度持续推进，新产品有望通过医保谈判目录放量，维持“买入”评级。参考可比公司给予2017年35倍PE，对应目标价为50.40元。

　　风险提示：复方丹参滴丸获批进度或低于预期的风险；产品招标或降价的风险。