中泰证券：双汇发展买入评级

　　中泰证券：双汇发展买入评级

　　双汇发展公布 2016 年中报， 业绩略超预期，分红大超预期。 2016 年上半年公司实现销售收入 255.27亿元，同比增加 25.41%，其中肉制品收入 109.54 亿元，屠宰收入 156.89 亿元；实现归属于母公司股东净利润 21.51 亿元，同比增加 8.51%，扣非后为 20.28 亿元，同比增加 9.87%，对应 EPS 为 0.65 元，ROE 为 12.52%； 单就 Q2 来看，公司实现销售收入 127.87 亿元，同比增加 22.69%，实现归母净利润10.77 亿元，同比增加 1.44%，略超市场预期（市场普遍预期下滑），但符合我们预期，扣非后为 10.12亿元，同比增加 3.48%。 同时，公司公布中期分红预案， 每 10 股拟派送现金 9 元， 共分配利润 29.70亿元，分红率超过 100%。

　　Q2 肉制品销量基本持平， 生鲜冻品销量延续高增长态势。 2016 年上半年公司肉制品销量 78.1 万吨，同比增长 3.7%， 其中 Q2 销量 40.73 万吨， 相较去年同期基本持平， 主要在于基数不低及需求淡季。 但由于对经销商支持力度加大，拉低了产品整体销价， 从而肉制品收入出现小幅下滑，上半年高温肉制品收入下滑 2.53%，低温肉制品收入下滑 0.24%；上半年公司生鲜冻品销量 65.9 万吨， 同比增长 21.5%，同时叠加猪价提升因素，收入增幅高达 48.59%， 其中 Q2 销量 31.8 万吨，同比增长 23.5%， 环比增速也保持提升。 进口肉方面，上半年公司完成进口 12 万吨（其中四分之三用于外销）， 中报又新增关联交易15 亿元，预计今年进口量能够完成 35 万吨左右，超过年初规划。

　　Q2 毛利率受原料价格影响环比下降，费用率控制仍然严格。 2016 年上半年公司肉制品毛利率同比提升2.95pct 至 32.39%， 主要得益于劳效提高和成本控制，而生鲜冻品毛利率受高猪价影响下降 3.99pct 至4.83%。 Q2 公司综合毛利率环比 Q1 出现下降，主要受猪肉和鸡肉价格在二季度加速上涨影响（低价库存消化的也差不多了）， 拉低了肉制品和生鲜冻品毛利率水平， Q2 公司肉制品吨利也出现下滑，吨营业利润环比 Q1 下降 15%左右，同比也略有下滑；费用率方面， 上半年公司期间费用率同比减少 2.19 个百分点至 6.74%， Q2 三项费用率继续下行， 同比下降 2.66pct， 环比下降 0.29pct.

　　展望下半年， 公司利润有望逐季提升。 下半年公司将继续拓展网络——生鲜冻品网点计划增加 5 千至 5 万个， 肉制品网点计划增加 6 万至 91 万个， 加大新品投放和推广力度（目前新品占比 10.5%，重点关注美式产品和蒜味肠等新品）， 且下半年为肉类消费旺季， 公司整体销量同比环比均有望提升。 而随着猪价逐渐步入下行通道， 公司肉制品的成本压力得到减缓， 且利于其屠宰业务量利双收带来业绩弹性。 鸡肉价格是稳中有升的趋势，但不必过分担忧，公司已有了较为充分的应对措施， 有库存准备、 原料替代，且已对部分产品进行了提价（鸡肉肠、鸡肉含量相对高的普通肠等）。 总体看，公司下半年利润相比 Q2 将逐季提升，全年两位数增长可期。

　　首次进行年中高分红，股息率预计超过 7%，绝佳类债券品种。 公司拥有稳定而充沛的现金流，未来没有大规模资本开支，基于良好前景及母公司偿还需要， 公司持续进行大比例分红， 但这是首次在年中进行， 分红比例也远超以往， 全年看有望保持这一高比例，股息率预计超过 7%， 且股价安全边际十足， 是绝佳的类债券品种（目前 10 年期国债收益率仅为 2.6%）。

　　关注深港通等催化，估值修复空间大， 目标价 30.0 元， 维持“买入”评级。 预计公司 2016-18 年实现收入559、 621、 689 亿元，同比增长 25.08%、 11.14%、 11.03%，实现 EPS 为 1.48、 1.68、 1.87 元，同比增长 15.09%、 13.44%、 11.21%。目前估值不到 17 倍 PE 水平， 仍为食品板块中最低，在高分红、 深港通、生鲜电商开启等催化下， 估值修复空间大， 坚定看 20 倍， 千亿市值可期， 目标价 30.0 元， 维持“买入”评级。