云南白药多年混改尝试终落地 买入评级

　　云南白药多年混改尝试终落地 买入评级

　　多年混改尝试终落地，新华都 254 亿增资获 50%股权。 新华都实业通过增资的方式入股云南白药控股， 254 亿现金获得 50%股权。交易完成之后云南省国资委和新华都各持有白药控股50%股权，打破了之前云南省国资委 100%的控股地位。 新华都及陈发树通过白药控股间接持有上市公司云南白药 20.76%的股份，再加上二级市场上所持的 4.25%云南白药股份，其所持云南白药股份已增至 25.01%。我们认为此次混改成功，将进一步帮助公司推行管理绩效改革，提高市场竞争能力；另一方面，白药控股 254 亿现金+上市公司 74 亿准现金，有望通过外延方式跨入医药医疗新兴领域，实现白药发展历史上又一次跨越式发展。

　　经营性现金流持续改善，账上准现金达到 74 亿元。 公司前三季度经营性现金流净额达到27.92 亿元， 经营性现金流同比 2015 年三季度增加了 8.7 亿元；前三季度应收票据+应收账款共计 39.9 亿元，较年初下降了 6.8 亿元。 公司从 2014 年开始，经营性现金流持续增长，公司账上现金与准现金也随之保持高增长。货币资金从 2014 年末的 20.2 亿元到 2016 年三季度增长至 23.6 亿元；交易性金融资产从 2014 年末的 4.4 亿元到 2016 年三季度增加至 51.2亿元，我们预计交易性金融资产以货币基金为主。 我们认为公司业务已经发展至成熟期，强大的造血能力给公司外延式发展提供了强有力的保障。

　　健康事业部发展稳定， 未来有望通过外延切入新兴领域。 受到快消品行业整体洗牌的影响，最近三年公司健康业务部一直缺乏新爆品， 预计 2016 年健康事业部收入在 15%左右。 我们认为引入新国都之后， 将在电商领域与云南白药形成合作， 帮助采之汲系列产品进一步推广；通过新华都在国内外的资本运作经验，可以对海外成熟品牌发起并购， 也有望切入到医疗服务、精准医疗等新兴领域，最终实现跨越式发展。

　　全面要约收购价格 64.98 元提供安全垫，看好之后业绩增速回升。 我们认为随着白药控股混改的落地， 可以预期未来管理层的股权激励， 以及外延并购速度均有望加速推进。 本次混改同时触发了白药控股对云南白药的全面要约收购， 收购价格为 64.98 元，也为股价提供了有力的安全垫。 考虑到交易完成到绩效改革尚需要时间，我们暂时维持公司 2016-2018 年EPS 预测为 2.87/3.15/3.65 元， 分别增长 7.91%/9.80%/15.90%， 对应 2016-2018 年 PE 分别为 27、 24、 21 倍， 维持买入评级。