三七互娱成熟的页游平台持续抢占对手份额 买入评级

　　三七互娱成熟的页游平台持续抢占对手份额 买入评级

　　申万宏源传媒互联网团队详细拆解重点跟踪100 家传媒&教育&互联网公司2016 业绩，预测重点公司2017 盈利，剔除并表因素，内生增速30%以上的公司，有且只有一个特征：公司商业模式上具备平台级或类平台公司特征，具体表现在3 点：1）财务指标全面领先。公司在市占率、毛利率、ROE、现金流、净利润复合增长率等指标上，大幅领先行业；2）三级火箭业务。公司具有成熟、成长和新兴孵化三级火箭式业务结构，确保公司利润可持续内生增长；3）远见与执行领先行业1-3 年。公司领导团队主业DNA 纯正，在过去10 年长周期多次证明自身把握产业变革拐点，以卓越远见率先找到行业新方向、新技术、新模式，并不断落地新兴业务战略，兑现业绩。三七互娱三级火箭业务为：

　　1）成熟的页游平台持续抢占对手份额；2）手游爆发成长，差异化于腾讯的金字塔式研运一体运营平台；3）布局孵化海外、音乐、影视及VR 新兴业务。公司具有明显的泛娱乐综合平台或类平台特征，领导人李卫伟出身新浪无线，互联网DNA 纯正，具备短期投机和长期投资价值，下跌坚决买入。

　　2017 净利润预计超预期增长51.27%，PE 仅26X，ROE 预计26%，是低估值、高成长、高景气行业优质领军，正在享受成长股估值修复红利。2016 全年净利润增长110%，其中 Q1-4分别实现归母净利润2.1/2.7 亿元/2.66/3.1 亿元，YOY 分别为132%、118%、93%和134%， 2017年预计ROE26%，与顺网科技等优质平台并列行业ROE 第一阵营。手游行业2016 增速为59%，位居传媒四大子行业景气度之首，公司正在享受手游精品化、重度化、集中化和国际化四大趋势红利。

　　页游超预期抢占行业份额，开服数和自研页游开均为除腾讯之外的行业第一。公司是页游行业领军企业，主要从事页游的研发发行和运营，旗下包括“37wan”和“6711”多个页游平台，2016 年37wan开服26825 组，三七互娱作为自研商游戏开服48572 组。公司的《传奇霸业》和《大天使之剑》上线两年来依然排名页游开服数前十。

　　自研手游《永恒纪元》月流水连续5 个月超2 亿，超预期打破对其页游转手游的担忧，带动公司17年手游业绩全面提升。公司自研3DMMO 无IP 手游《永恒纪元：戒》，获玩家热评，17 年该始终排名畅销榜前15，并在2 月23 日排名第三，同时在港台和东南亚地区也取得不错成绩。截止2017年1月连续五个月月流水超2 亿，并在2 月录得6000 万+的海外流水。

　　并购墨鹍和智铭获有条件通过，全面提升游戏研发运营能力。公司以总对价12.08 亿收购墨鹍68.43%和智铭网络49%股权获证监会有条件通过，其中发股部分发行价格17.37 元/股，同时配套募资不超过4.56 亿元，发行价格不低于17.37 元/股，两家公司合计17/18 年业绩承诺不低于1.7/2.3 亿元。

　　首次覆盖给予“买入”评级。不考虑外延并购，我们预计公司16-18 年的归母净利润分别为10.6 亿、16.08 亿和18.89 亿元，对应EPS 为0.51/0.77/0.91 元，对应PE40/26/22 倍，考虑并购不考虑配套融资情况下，公司17-18 年备考归母净利润将为17.87 亿元和21.20 亿元，对应全面摊薄eps 分别为0.84 元、0.99 元，对应17/18 年全面摊薄PE 分别为24/21 倍。首次覆盖给予“买入”

　　风险提示：公司游戏流水不达预期，游戏上线跳票。