君正集团化工主业成本优势显着 增持评级

　　君正集团化工主业成本优势显着 增持评级

　　化工主业成本优势显着，毛利率领先，涨价驱动业绩高增长。 1） 公司为内蒙古氯碱行业龙头，依托区域资源建立显着成本优势，氯碱化工主要成本项为电和电石，公司所处乌海周边煤炭、石灰石资源丰富，大量低成本电煤为公司自备发电厂供应，优质石灰石用于生产低成本优质电石。2）公司毛利率稳步提升并持续领先同业，16Q1-3 提升至39.7%，发电毛利率 16H1 高达 58.9%。此外， 公司已形成完整的一体化循环经济产业链，实现资源、能源就地高效转化，并进一步优化管理效率。 3） 16Q1 以来 PVC、烧碱等价格大幅上涨驱动公司业绩持续高增长，根据业绩预告，16Q4 单季度归母净利润上限为 6.89 亿元，环比+90%，同比+316%，全年预增 70%-100%。2017 年经济企稳+供给侧改革推进预计将驱动产品价格持续回暖，公司业绩高弹性可期。

　　战略入股稀缺保险集团， 民营资本驱动保险业务加速发展。 华泰保险是我国仅有的 12 个保险集团牌照之一，牌照稀缺性极高。华泰保险集团旗下的财险、寿险、保险资管业务均具有较强竞争力： 1）华泰财险是行业内极少数连续 5 年实现承保盈利的中型财险（平均综合成本率 98.45%）；2）华泰人寿业务结构健康（70%保费来自高价值个险渠道），已进入稳定盈利周期；3）华泰资管市场化竞争力行业领先：管理资产 91%来自第三方，比例大幅领先同业。君正集团目前持有华泰保险 15.3%股权，本次受让完成后将持有 22.3%（与一致行动人共持有 36.38%），成为华泰集团第一大股东，民营资本活力有望驱动华泰保险业务发展加速。

　　前瞻性布局保险/基金/银行/证券，持续受益于稳定投资收益。上市公司在金融行业投资极具前瞻性，目前持有华泰保险 15.3%（本次受让完成后 22.3%）、天弘基金 15.6%、乌海银行 3.99%、国都证券 0.83%。公司投资的保险/基金/银行/券商均为具备稀缺性的持牌金融机构，为上市公司的估值带来坚实基础：1）在目前金融监管整体收紧的大环境下，持牌金融机构的牌照价值凸显，其中保险集团牌照具有极高稀缺性； 2）持牌金融机构具有很强的盈利能力，即使作为纯粹财务投资上市公司亦可受益于稳定的投资收益。

　　投资建议：公司化工主业依托区域资源建立显着成本优势，16Q1 以来PVC、烧碱等产品价格大幅上涨驱动主业业绩高增长。随着近期华泰保险股权受让完成， 公司将成为华泰保险第一大股东（直接持股 22.3%），华泰作为高度稀缺的保险集团，旗下财险/寿险/保险资管均为盈利能力稳定的优质公司， 且发展空间巨大。假设 17 年完成华泰股权受让， 预计公司 16/17/18 年净利润为 15.6/18.4/20.3 亿元，对应 EPS 为 0.18/0.22/0.24元。根据分部估值法公司合理估值为 463.3 亿元，对应目标价 5.5 元，当前估值具有较高安全边际。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

　　风险提示：1）化工产品（PVC、烧碱）价格回落；2）持续低利率带来寿险业务利差损；3）受让华泰保险股权尚需保监会审批