东方日升非公开发行不超过2.5亿股 买入评级

　　东方日升非公开发行不超过2.5亿股 买入评级

　　公司公告称， 拟向不超过5名特定对象非公开发行不超过2.5亿股，募集资金不超过35亿元，投向内蒙古150MW集中式光伏发电项目（ 12亿元）、墨西哥杜兰戈州100MW集中式光伏发电项目（ 9.5亿元）、宁波市宁海县蛇蟠涂99MW渔光互补光伏发电项目（ 7亿元）、池州市80MW集中式光伏发电项目（ 6亿元）、浙江省宁海县8.7MW分布式光伏发电项目（ 5000万元）。 其中， 公司控股股东、实际控制人林海峰承诺以现金方式按照与其他发行对象相同的认购价格，认购金额不低于6亿元。

　　我们认为， 此次定增方案的出台标志着在经过多年海外光伏电站项目建设及运营的经验积累后， 随着行业发展良好势头的推进，公司已经实现了由量变到质变的飞跃。 从区域布局来看， 公司将发展重心从欧洲的发达国家转移到墨西哥、中国等经济增长较快的发展中国家， 迅速抢占新兴市场的份额。从项目的形式来看， 此次募集资金主要投向集中式光伏电站， 公司十分注重充分利用荒山、滩地以及结合农业大棚、牧业、渔业养殖等资源， 不仅有利于项目获得更多的政策支持，而且项目预期内部收益率也可以得到提升。

　　我们对单纯的集中式光伏电站项目进行了大致的测算， 具体过程如下： 假定上网电价为1.10元/度； 年标准日照小时数为1551小时； 电站综合效率为85%； 组件第一年衰减率为3%、此后年平均衰减率为0.7%；组件建造成本800万元/MW（ 按年数总和法加速折旧，资金来源全部为自有） ； 年均维护费用为电站年初剩余价值的2%。 根据上述假定，我们测算出集中式光伏电站项目税前内部收益率约为12.20%，静态投资回收期约为8.26年，总体回报率较为稳健，现金流状况良好。

　　基于行业的分析以及上述项目测算， 我们认为此次募投项目建成后将进一步优化公司的业务结构和盈利模式， 在原有业务结构的基础上培育出新的业绩增长点， 有利于公司进一步向产业链下游光伏终端应用市场进一步拓展，进入国内光伏电站运营商前列，为公司业绩持续高速增长提供保障。此外，由于光伏投资由西北部地区向中东部地区转移的趋势愈加明朗， 公司在该领域的技术储备也已较为成熟，因此我们认为公司未来也将积极介入分布式光伏项目建设。

　　在国内光伏电站建设按计划推进的前提假设下， 我们预计公司2016-2017年的EPS分别为1.15元、 1.43元，对应P/E分别为14.79倍、11.89倍。以目前光伏设备行业27.66倍的P/E中位数来看，公司2016年的估值仍有较大上升空间，进一步考虑到未来公司外延式扩张进行全产业链布局等积极因素，我们维持其“买入”评级。

　　风险提示： 光伏装机投资下滑；光伏组件毛利率下滑。