西南证券：兴森科技买入评级

　　西南证券：兴森科技买入评级

　　IC载板稀缺标的，半导体测试板提升价值。1）公司是目前A 股唯一一家具备IC 载板量产条件的企业。IC 载板代表PCB 领域最高技术水平，占据芯片封装30%以上的成本。公司IC 载板定位于以高端集成电路封装载板（FC 基板）制造为主，中端集成电路封装载板（CSP 及BGA 基板）制造为辅，涵盖多品种、中小批量快速交付订单及大批量订单的全方位制造服务。项目全面达产后可形成IC 载板年产能12 万平米。公司IC 载板良品率目前已接近90%。客户主要有全志科技、华天科技和三星等，华为海思也在认证中。随着产能的提升和良率的爬坡，公司IC 载板的订单将逐步放量，预计今年大幅减亏。2）全资子公司兴森香港收购美国Xcerra 集团的半导体测试板相关资产及业务。半导体测试板是用于测试芯片的夹具，全球约有8-10 亿美元的市场规模。半导体测试板技术目前国内暂时没有专业厂商介入该领域。美国Xcerra 的半导体测试板业务规模全美第二，拥有Intel、高通、博通等优质的国际芯片巨头客户。通过此次收购，公司可获得全球领先的半导体测试方案设计和制造一站式服务能力，向半导体高附加值领域延伸。

　　PCB 样板龙头企业，军工业务构筑壁垒。1）公司主营PCB 样板和小批量板业务，盈利能力比普通的中大批量板企业更强。宜兴硅谷项目定位中高端PCB 小批量板，设计产能50 万平米/年。随着宜兴生产基地的逐步投产，PCB 小批量板业务有望快速放量，宜兴基地经营情况有望大幅改善。2）公司建立了军用PCB 制造产线并成立军品事业部，拥有军工三级资质。公司收购湖南源科创新科技70%股权，湖南源科是一家从事高可靠性军用固态硬盘的企业，拥有齐备的军工二级资质证书。公司收购湖南源科后，其军品业务将由元器件配套向提供模块级和系统级军工产品领域延伸。随着军队信息化建设进程的加快，公司作为军工资质齐全的国内PCB 样板龙头，来自军工领域的销售收入将有望持续高增长。

　　盈利预测与投资建议。公司IC 载板和半导体测试板业务具有稀缺性，军工业务具备成长性，PCB 样板和小批量板盈利能力较好。未来三年净利润将保持40%左右的复合增长率。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：IC 载板业务推广和盈利或不及预期的风险；半导体测试业务推广或不及预期的风险；军品业务拓展或不及预期的风险；传统PCB 业务或下滑风险。