鱼跃医疗（002223）：“家用+医用”双线发力，医疗平台型龙头再

　　鱼跃医疗：“家用+医用”双线发力，医疗平台型龙头再起航

　　类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：马帅，周新明 日期：2019-01-16

　　“家用+医用”双线发力，公司体量已成长至行业领先：鱼跃医疗是一家以提供家用医疗器械、医用临床器械为主体的创新型医疗器械公司。公司业务主要定位在家用和医用两大领域，涵盖呼吸供氧、血糖血压、康复护理、手术器械、高值耗材、中医器械、高分子卫生辅料等多个领域，产品线齐全。2018年前三季度，公司实现营业总收入31.80亿元，同比增长18.12%;营业利润7.48亿元，同比增长17.73%;扣非后归母净利润5.98亿元，同比增长17.38%，近年来的不断成长使鱼跃居于行业领先地位。

　　消费升级与老龄化浪潮叠加，家用医疗市场有望持续扩容：18年上半年，鱼跃家用医疗器械板块实现收入约8.13亿元，同比快速增长31.98%。参照日本消费社会发展历程，我国二三线城市将由第二消费社会过渡到第三消费社会，一线城市已开始进入第四消费社会，国民健康意识提升;随着我国老龄化日益显著，慢性病人口基数增多，家庭也将逐渐成为重要的日常护理诊疗场所。消费升级和老龄化浪潮叠加下，家用医疗市场将迎来黄金增长期。鱼跃作为家用医疗器械领域龙头，持续增长确定性不断加强。

　　家用器械：电商平台持续发力，明星产品领跑市场：鱼跃自2013年设立电子商务部以来，电商渠道拓展效果显著，2014年至2017年，公司电子商务平台CAGR约为70%。2018年618大促及双11期间，鱼跃双节全网销售额累计突破2亿元，居行业首位。根据天猫及京东平台数据：我们预计电商平台2018年仍将保持50%的快速增长，实现营收约13亿元。

　　医用器械：收购上械及中优，优化整合有望提高盈利水平：随着上械技改和整合完成，预计上械因生产受阻导致下滑的净利率将恢复历史平均水平，达11%左右。公司于2016年末和2018年初，分两次分别受让上海中优61.62%和38.38%的股份，实现完全控股。中优医药作为消毒领域的龙头企业，将进一步丰富鱼跃医用临床产品线，并借助与上械集团和鱼跃现有渠道及客户资源的协同效应，拓展医院整包业务。2018年上半年中优医药实现营业收入2.32亿元，净利润约4422万元。预计整合的协同效应下，中优收入增速将维持在20%-30%。随着中优完全并表和上械加速整合以及后续的产能扩充，公司医用器械板块盈利水平有望提高。西藏自治区的制氧项目也将进一步拉动公司医用供氧业务。

　　积极布局海外，国际化进程不断加速：2013年公司在美国圣地亚哥设立第一个海外研发中心，正式布局海外市场。2016年以来，公司海外布局步伐明显加快，先后在德国设立子公司和研发中心，并在2017年先后收购和入股海外公司。成立鱼跃德国公司作为鱼跃在欧洲的研发中心和制造中心，促进公司产品升级、品牌国际化;收购欧洲最大除颤器生产商Metrax，完善鱼跃国内医疗器械渠道，开拓除颤器国内蓝海市场;参股AmsinoMedical，合作互补打通国内外销售渠道。随着公司现有海外公司整合不断深入和新海外投资不断推进，鱼跃医疗国际化程度将进一步加深。

　　投资建议：预计2018年-2020年EPS为0.71/0.87/1.04元，当前股价20.09元，对应PE28.1/22.9/19.2倍，维持买入-A投资评级。预计6个月目标价26.32元，对应19年动态市盈率30倍。

　　风险提示：电商渠道增长速度低于预期;收购企业后，进一步整合存在不确定性;新产品上市推广低于预期。