华夏幸福（600340）：异地复制逐步兑现，多元化融资渠道畅通

　　华夏幸福：异地复制逐步兑现，多元化融资渠道畅通

　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：倪一琛 日期：2019-01-21

　　事件一：公司发布2018年1-12月经营情况简报，全年实现销售金额1634.77亿元，同比增长7.45%，销售面积1502.23万方，同比增长57.56%。

　　事件二：公司成功发行2019年第一期超短期融资券，发行额度25亿元，期限270天，发行利率5.5%。 销售面积大幅增长，异地复制逐步兑现 公司2018年销售面积实现大幅增长，同比增速达57.56%。分区域来看，非环京区域2018年全年实现销售面积774.12万方，同比增长143.7%，占总销售面积的51.53%，较2017年提升18.21个百分点。其中，环郑州区域继环南京、环杭州后，成为公司新的增长点，全年销售面积达249.85万方，占比，环南京、环杭州分别以11.0%、7.9%的占比位居二、三。同时环合肥、环武汉区域开始发力，分别贡献70.58万方、58.85万方的销售面积。整体销量增长的前提下，非环京区域贡献率逐步提升，我们认为公司“产业新城+房地产开发”模式异地复制正在逐步兑现。

　　低利率、满额发行超短期融资券，彰显资本市场对公司未来发展信心

　　相比2018年发行的超短期融资券（第一期发行规模15亿元，利率6.2%，期限180天;第二期发行规模10亿元，利率6.2%，期限196天;第三期发行规模25亿元，利率6%，162天），公司本次发行超短期融资券，期限更长（270天），利率更低（5.5%），充分体现了资本市场对公司未来发展的信心。近期，行业资金面逐步改善，利好政策频现（例如：央行降准、多地首套房贷利率上浮下调等）。公司顺势而为，继平安入股后，近期成功发行公募债70亿元;本期低成本、满额发行25亿元超短期融资券。传统融资渠道畅通的情况下，公司正积极探索新的融资方式，例如：与光大信托、大业信托等机构合作成立产业新城基金，专门用于支持嘉兴产城、怀来产城的建设;公司下属全资子公司九通投资与平安资管设立3+3年期的基础设施债权计划等等。多元化的融资方式，将助力公司产业新城异地复制、深耕核心都市圈，保证公司稳健经营。

　　投资建议：公司作为产业新城的行业领军者，受环京区域限购等政策的影响，目前正积极脱离区域性束缚，并已初步取得成效。2018年全年实现销售面积1502.23万方，同比增速达57.56%。非环京区域贡献占比51.53%，较2017年提升18.21个百分点，异地复制正逐步兑现。其中，环郑州区域成为公司新的增长点，全年销售面积达249.85万方，贡献占比16.6%。我们认为，公司非环京区域产城拓展多处于建设起步阶段，前期资金投入规模将持续增加，多元化融资渠道的畅通，将有效缓解公司现金流压力。随着非环京产城逐步进入收获期，公司资金面将迎来持续改善。根据2017年末项目测算，公司RNAV36.43元/股（含房地产开发业务，不含产业新城业务），较目前股价折让28.5%，具备充分的安全边际。根据平安入股时控股股东的业绩承诺，预计公司2018-2020年EPS为3.94、5.10、6.45元，对应当前PE倍数为6.61、5.11、4.04x、，维持“买入”评级。

　　风险提示事件：资金面流动性改善、调控政策放松节奏及产业新城异地复制不达预期，回款进度放缓等风险。