赢合科技（300457）：客户结构显着优化，19年订单开门红

　　赢合科技：客户结构显着优化，19年订单开门红

　　类别：公司研究 机构：招商证券股份有限公司 研究员：诸凯，吴丹，刘荣 日期：2019-01-22

　　巩固与国轩合作，产品质量受到认可。国轩自2015年以来便是赢合重点大客户，2016年订单金额超2.4亿元，2017年由于产品、价格等原因，合作订单较少，2018年双方恢复紧密合作，全年整线+单机订单近5亿元。2019年1月，公司与国轩订单额已达5.63亿元，超18年全年，表明双方战略合作关系进一步加深，赢合产品性能得到国轩全面认可。

　　18年订单28.5亿元，客户结构显著优化。公司公告18年新接订单28.5亿元，较2017年大幅增加，截至18年三季度，公司预收账款4.85亿元，我们预测公司目前在手订单约10亿元。18年新增订单28.5亿元中，客户结构显著优化，继续向头部客户集中，基本只做行业前20客户，全年获得比亚迪的订单近3亿元，产品包括涂布机，分条机，极片机等，获得CATL订单近2亿元（以涂布为主），国能、国轩也均有3亿元以上订单签订，9月，公司成功突破海外客户，与南京LG化学签订19台卷绕机订单，价值量约8000万元。随着国内大客户的拓展和海外客户的扩张计划，我们预计赢合19年订单有望超35亿元。2019年，公司也将继续提升全价值链运营管控，聚焦优质大客户，预计行业前8头部客户订单收入占比50%以上，力争获取更多CATL、比亚迪、孚能、国轩、LG、特斯拉等核心客户订单。公司单层、双层涂布、激光切产品均已成功切入CATL供应链。

　　整线占比下降，19年有望继续提升。前三季度公司整体毛利率34.3%，较17年有所提升，之前毛利率较低，主要系整线产品中的外协件毛利率较低，拉低整体毛利率，2017年公司整线产品收入占比约70%。18年以来公司整线收入占比不断下降，预计18年整线收入约占总收入50%，19年将继续下降，进而提升整体毛利率。

　　产能性能、效率提升明显。赢合科技产能性能及生产效率较2016年已有大幅提升，最高端的涂布机（双层）单价2000万，与LG合作的卷绕机单价400万左右，显著高于市场平均价格。产能效率方面，制片机软包的组装线已达到8ppm，硬壳可达3ppm。目前卷绕机33ppm，相较于16年的18-20ppm提升明显。

　　业绩预测及投资建议。我们预计18年/19年赢合科技收入20.65/27.58亿元，2019年，在订单极有可能超预期的背景下，随着整线占比下降，利润率还有一定提升空间，预测2019年赢合科技归母净利润同比2018年增长31%，达4.34亿元，对应2019年PE25倍。公司产品性能优异，已得到LG，比亚迪，CATL等海内外头部大客户认可，当前市场对于赢合产品技术能力仍存在一定预期差，上调至强烈推荐。

　　风险提示：新能源行业补贴下滑超预期，单GWH设备投资大幅下降，产品毛利率下滑，头部客户拓展进度慢。