尚品宅配（300616）：强化核心，创造产业价值;做领航者，解决行

　　尚品宅配：强化核心，创造产业价值;做领航者，解决行业痛点

　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：蒋正山，徐稚涵 日期：2019-01-31

　　事件：尚品宅配发布2018年业绩预告，2018年公司预计实现营业收入63.88-69.2亿元，同比增长20%-30%;其中Q4实现营业收入17.5-22.8亿元，同比增长0.8%-31.5%。预计全年实现归母净利润4.56-4.94亿元，同比增长20%-30%。公司预计全年非经常性损益1.3-1.35亿元，扣非净利润3.21-3.64亿元，同比下滑4.2%-增长8.7%。非经常性损益较去年大幅提升，增量主要来自预收款模式理财收益。

　　增速环比放缓，整体符合预期。Q4公司预计实现营业收入17.5-22.8亿元，同比增长0.8%-31.5%;归母净利润1.63-2.01亿元，同比下滑6.3%-增长15.5%，Q4非经常性损益0.27-0.32亿元，扣非净利润1.32-1.75亿元，同比下滑15.4%-增长12.2%。公司Q1/Q2/Q3单季度营收增速分别为38.8%/30.6%/22.7%;归母净利润增速分别为同比减亏29.2%/增长39.2%/增长21%。由于去年同期基数较高，四季度公司利润增速进一步放缓，同时自营整装投入及经销商补贴力度加大均对利润产生影响，整体业绩符合预期。

　　多渠道、多品类大家居布局，多元化业绩增量稳增长。1）渠道端：公司直营渠道业绩稳步提升、加盟渠道实现快速扩张。Q3加盟渠道收入增长维持高位，直营渠道收入增长环比改善。2）分产品：市场竞争加剧叠加高基数，单季度衣柜和系统柜收入增速有所下滑，定制家具新产品和大家居配套品不断推出令公司配套品业务增长稳定，公司“宜家般体验”模式渐入佳境。3）整装业务稳步推进。三地自营整装业务的有序开展、Homkoo整装云全国布局快速推进，整装业务推进凸显出公司作为领航者解决行业痛点的决心。

　　市场需求低谷促行业整合，强化核心，领航创造全新产业价值。2018前三季度公司实现毛利率43.56%（-1.84pct.），主要系加盟渠道收入占比提升所致，我们预期全年加盟渠道收入占比进一步提升。2018前三季度公司销售费用率30.2%（+1.04pct.），市场需求转弱叠加行业竞争加剧促进行业整合。中长期看，定制行业依然是现金流模式优秀，有望诞生大龙头的优质行业。预期公司2019年主旋律仍将围绕“设计服务”的主线，强化核心竞争力，拓宽产品及服务范畴、降低前台设计销售复杂度，提升中后台智能化，创造全新产业价值。 对比行业渠道拓展空间仍在，看好长期商业模式。截止9月末公司直营门店100家（+7家），加盟店1958店（+203家），对比行业龙头渠道拓展空间仍在。我们认为，通过518套餐大定制、重点城市自营模式、购物中心店模式、领先的O2O引流模式以及自营整装、HOMKOO整装云平台，公司基本构建起了基于未来行业发展趋势的核心竞争优势矩阵，将有力推动公司保持长期可持续稳健发展。

　　投资建议：尚品宅配以全屋定制为起点，软件开发设计能力优秀，行业卡位优势和前后端一体化优势将助力公司享有广阔增长空间，市场竞争下尚品宅配有望成长为行业龙头。我们预估公司2018-20年实现销售收入67.3、81.6、98亿元，同比增长26.4%、21.3%、20.1%，实现归属于母公司净利润4.83、5.9、7.1亿元，同比增长27.2%、22%、20.3%，EPS为2.43、2.97、3.57元，维持“买入”评级。

　　风险提示：地产景气程度下滑风险、行业竞争加剧，导致行业平均利润率出现下降带来的盈利风险