万华化学毛利高位上行 买入评级

　　万华化学毛利高位上行 买入评级

　　需求稳增叠加部分 MDI装置不可抗力停车，全球 MDI供需持续偏紧，货紧价涨， 毛利高位上行，公司作为 MDI 全球龙头受益明显。 家电、汽车、建筑等对软、硬泡的需求拉动 MDI 消费量稳定增长，但受美国飓风影响的科思创 MDI 产能合计 65 万吨， 另外， 日本东曹近期两套 20 万吨 MDI 装置检修，韩国锦湖三井 24 万吨 MDI 因原料供应问题开工率下降， 全球范围因不可抗力影响的 MDI 产能合计达到 129万吨，导致 MDI 供需持续紧张。

　　公司目前开工率 7-8 成， 作为龙头受益 MDI 价格大涨。环保督查对MDI 上游氯碱行业有一定影响，另外， MDI 副产盐酸也使得开工率受限。在副产盐酸处理方面，公司采用两套引进技术的氯化氢氧化装置，而烟台 MDI 配套氯化氢氧化装置处理能力不足导致其 MDI 开工率偏低。 从华东地区聚合 MDI（桶装）市场中间价看， 2017 年前三季度均价为 25，591 元/吨，同比上涨 113.87%； 2017Q3 均价29，473 元/吨， 环比上涨 31.65%。 公司 MDI 产能 180 万吨/年，居全球首位，受益于产品价格大幅上涨，业绩弹性大。

　　功能材料、新材料、改性材料多点开花， 特种化学品突破国外壁垒，均成为新的利润增长点。 公司功能材料、新材料、改性材料主要包括改性 TPU、 SAP、 PC、 PMMA、改性 MDI 等。 近期珠海工业园一期项目投产，包括 10 万吨水性表面材料树脂和 4 万吨改性 MDI，延伸了公司产业链，增强了产品附加值。公司特种异氰酸酯包括 HDI、H12MDI、 IPDI，被广泛应用于汽车涂料、木器涂料、轨道交通涂料、高性能弹性体等高端领域。公司自主研发的 IP、 IPDA 和 IPDI 工业化装置陆续投产后，形成“ IP-IPN-IPDA-IPDI”全产业链， 打破该领域拜耳和赢创德固赛的垄断。 此外， PC 项目一期 7 万吨/年已经建成待投产，二期计划扩至 20 万吨/年；烟台工业园 30 万吨/年 TDI项目将于 2018 年建成。

　　盈利预测与评级： 考虑到 MDI 全球供需格局紧张，公司龙头地位稳固、 盈利能力较强。 此外， 公司在石化领域不断延伸产品链，高附加值的项目（包括 PC、 PMMA、 TDI 等）将陆续投产， 利润增长点多。 我们预计 2017-2019 年归属于上市公司股东净利润分别为121.50、 136.16 和 141.35 亿元， EPS 分别为 4.44、 4.98 和 5.17元/股，对应当前股价 PE 为 9.21、 8.22、 7.92 倍， 维持“ 买入”评级。

　　风险提示： 产品价格大幅下跌风险、项目建设不及预期风险。