杭萧钢构技术授权模式功不可没 买入评级

　　杭萧钢构技术授权模式功不可没 买入评级

　　利润大幅增长，技术授权模式功不可没。公司2015 年年报显示收入37.86亿元，同比下滑3.72%，归母净利润1.21 亿元，同比增长103.37%；EPS 0.15元。利润分配预案为10 转3 派0.6 元（含税）。公司2015 年新签合同49.7亿元（不含房产销售，东旭置业的钢结构住宅合同尚未收到定金），较上年同期增加25.60%；钢结构产量37.37 万吨，较上年同期下降13.07%；地产业务收入6.02 亿元，较上年同期增加58.64%。传统钢构景气偏低背景下，公司创新技术授权模式确认资源使用费收入3.16 亿元，是利润重要来源。

　　高毛利技术授权明显改善利润率及现金流，股权激励致管理费用率提高。2015 年公司毛利率23.51%，同比提高6.83 个pct，其中资源使用费确认毛利3.01 亿元，毛利率达95.3%，占总毛利的33.8%。三项费用率16.32%，同比提高3.66 个pct，其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.01/+3.60/+0.07 个pct，管理费用大幅增长主要由于股份支付计提约8000 万费用。净利率提高1.68 个pct，为3.18%。新模式收款显着加快，经营活动现金净流入0.94 亿元，较2014 年2.3 亿元净流出大幅改善。

　　技术授权开花结果带来盈利高弹性：公司通过技术授权与合作建厂方式推广住宅产业化技术，输出技术和管理，已公告签订15 单战略合作协议（今年以来5 单），涉及技术使用费超5 亿元。通过技术授权模式，公司将打破利益链条，直接从终端房地产企业入手，以帮助中小房企缩短交期，提高财务效益等优惠吸引新的下游渠道。此外，合作方建筑公司、小型钢构厂和区域性中小房企，大多具有地方政府支持，吸引其共同投资能在保障房项目、商业用地审批等方面获优势。除收取一次性授权费用，公司亦将按照技术使用方建筑面积收取服务费，合作建钢构厂也将分享投资收益。每单当年可确认3000 万以上毛利，带来盈利高弹性。

　　住宅产业化领跑者，钢管束组合体系获市场化大单：公司是国家住宅产业化基地，有15 年住宅产业化经验，约200 项专利，其第三代住宅产业化技术——钢管束组合住宅体系具有建设周期短、施工质量优、综合投资省等优势，已通过多项实验，并应用在公司研发大楼、万郡大都城等多个项目，而烟台18 亿大额订单标志着其市场化推广进程显着加快。公司亦获得国开发展基金投资及浙江省备案企业标准，未来有望在其他合作方所在省份申请企业标准认证。

　　投资建议：我们预测公司2016/2017 年净利润分别为2.4/3.3 亿元，给予目标价14.8 元，买入-A 评级。

　　风险提示：宏观经济下行风险，应收账款风险。