中国石油（601857）：业绩低于预期，油价反弹仍可布局

　　中国石油：业绩低于预期，油价反弹仍可布局

　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：商艾华 日期：2019-01-22

　　事件：公司发布2018年业绩预增公告，报告期内，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润为507.93亿到527.93亿元，同比增加123%-132%;实现归属于上市公司股东的扣非净利润为647.78亿-667.78亿元，同比增加142%-149%。

　　18Q4油价大跌，业绩环比大幅下滑。根据公司公告，预计2018Q4实现归母净利为26.72亿到46.72亿元，而公司2018Q1-Q3实现归母净利润分别为101.50亿、169.36亿和210.35亿，业绩环比将大幅下跌。主要的原因是（1）油价大跌：根据wind资讯，2018Q1-Q4布伦特原油均价分别为67.31/74.92/75.91/59.32美元/桶，2018年Q4油价大幅下跌导致上游板块盈利降低，同时油价下跌预计将导致公司产生一定库存损益。（2）油价下行周期化工板块盈利趋弱：根据我们的测算，2018Q1-Q4，石脑油综合裂解价差分别为149/94/93/50美元/吨，18Q4裂解价差明显收窄，主要的原因是在油价下跌通道中，产品需求趋弱叠加成本塌陷，导致产品价格下行程度高于成本下行，导致价差收窄。

　　油价止跌反弹，上游勘探与生产板块盈利并非最差时刻。此前，由于受到美股大跌引发需求担忧、供给端减产不确定性等多重因素压制，布油价格一度触及50美元桶，油价深跌。随着市场预期我国宽货币或向信用端逐步传导，市场预期需求增速或未必大幅下滑、美股反弹、OPEC+如期超额减产等多因素提振，油价从底部已反弹近26%，从当前原油价格来看，油价仍高于17年均价，且我们预期油价或与19H1将持续反弹，上游板块利润无需过度悲观。从当前原油供需格局来看，当前原油仍处过剩状态，但基本面持续好转。对于美油近远期价差进行分析，或可以理解市场是如何看待当前原油基本面的状态和变化的趋势。从目前的价差来看，美油1902-1904价差在-0.49美元/桶，仍然呈现出贴水的状态，证实原油仍处于供给过剩状态。但从价差变化趋势来看，当前价差明显收窄，证实市场供给过剩程度在减弱，如果供给端超预期下行，那么价差或将进一步收窄。我们预计原油价格或与19H1震荡反弹。此外，公司上游板块利润对于油价具备高弹性，我们通过两种维度测算其业绩弹性：（1）在不考虑成本提升情况下（仅考虑资源税），根据我们测算，布油每涨10美元，公司上游板块可增加净利润428亿;（2）考虑成本上行，我们预计布油价格分别为55/65/75/85美元/桶时，公司该板块经营利润分别为136/208/658/1022亿元，上游板块业绩弹性显著。

　　天然气行业仍处景气周期，价改将带来业绩增量。天然气行业于2016年迎来行业拐点，已步入快速发展的黄金十年。在“煤改气”政策和气价市场化不断推进的带动下，行业未来有望维持10%以上增速增长，需求的高增带来行业长期景气向上。2018年前三季度，天然气与管道板块实现经营收益197.19亿元，同比增长9.3%。该板块业绩增速低于其他板块的原因主要是受到进口气的高成本的拖累。2017年和2018年前三季度，公司天然气进口气亏损分别为240亿元和199.6亿元，主要是进口气成本高且居民用天然气价格弹性较低，导致亏损。随着我国对于天然气价格的逐步理顺，居民用天然气价格开始具备弹性，进口气板块有望减亏。

　　盈利预测与投资建议：我们预计2018-2020年公司实现归属于母公司净利润为515.61、575.39、799.31亿元，同比增长126.22%、11.59%、37.87%;对应EPS为0.28、0.31、0.43元，对应PE分别为26倍、24倍和17倍。

　　风险提示事件：油价大幅下行的风险、产品价格大幅下行的风险。