桃李面包（603866）：中秋前移影响营收增速

　　桃李面包：中秋前移影响营收增速

　　类别：公司研究 机构：平安证券股份有限公司 研究员：文献，刘彪 日期：2019-01-28

　　投资要点 事项：公司发布18年度业绩快报，18年实现营收48.33亿元，同比+18.5%，实现归母净利6.43亿元，同比+25.2%。单四季度，公司实现营收13.09亿元，同比+16.4%，实现归母净利1.80亿元，同比+15.8%，扣非净利1.73亿元，同比+12.4%。

　　平安观点： 基数原因导致单季收入增速放缓，长期成长空间依然广阔：公司4Q18营收同比+16.4%，环比3Q18增幅放缓2.7 pcts，主因或在18年中秋前移至9月，月饼收入确认时点差异导致4Q18在前期高基数下增速放缓。若从2H18整体收入来看，同比+17.8%，增速仍处较好水平，且根据草根调研，公司核心品类面包4Q18收入增速或较3Q18更快，说明公司增长动力仍然良好。往后看，短保面包仍处于快速扩容期，虽有新对手参与竞争，但公司凭借成熟商业模式&强大规模效应，继续保持稳健扩张步伐，营收中枢有望维持在15%以上。

　　短期业绩仍承受压力，期待规模效应推动利润释放：公司4Q18扣非净利同比+12.4%，增速慢于收入，我们推测原因或是公司持续开拓新市场及逐渐提升日配比例，运输、人工等刚性费用或持续快于收入增长。短期看，公司费用投放强度仍高，销售费用率暂未看到回落趋势，但长期看，伴随公司开启全国扩张进程，销售费用率已连续爬坡3年，新市场规模效应逐渐显现有望使费用率迎来下降拐点，助推公司中长期业绩持续释放。

　　长期成长潜力大，维持“强烈推荐”：短保面包高景气度&一家独大竞争格局奠定公司长期成长确定性，伴随新市场培育日趋成熟，公司有望迎来3-5年的利润释放期。基于新市场培育加快，我们将19-20年EPS预测从1.49、1.90元上调至1.60、2.04元，对应PE分别为31.9、25.1倍，维持“强烈推荐”评级！

　　风险提示：1、宏观经济疲软的风险：经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、扩张效果不及预期风险：公司正推动全国性扩张，新市场培育面临更多不确定性，或导致业绩不及预期。